Informe Política Monetaria

Junio de 2022

1. Política monetaria: evaluación y perspectivas

El contexto externo se ha vuelto más complejo en los últimos tres meses. La profundización del conflicto bélico en Ucrania empujó al alza los precios internacionales de los alimentos y la energía y socavó el dinamismo de la actividad económica global. Las mayores presiones inflacionarias llevaron a un ciclo de contracción monetaria en las economías avanzadas más acentuado que el esperado a inicios de año. El aumento en las tasas de interés globales presionó los valores de los activos financieros que cotizan en las principales plazas bursátiles del mundo, generó una apreciación global del dólar y elevó el riesgo de salida de capitales desde los países emergentes. Para los países en desarrollo, y en particular los de Latinoamérica, se abrieron diferentes perspectivas en materia de crecimiento e inflación dependiendo de si se mantienen las presiones al alza de los precios de las materias primas y la consecuente apreciación real de los tipos de cambio; o bien, si la apreciación del dólar redunda en menores precios de las materias primas y tipos de cambio reales más depreciados.

La economía argentina continuó consolidando su proceso de recuperación iniciado en 2021 y se mantuvo operando en niveles superiores a los de prepandemia, con aumentos en la tasa de inversión. Esta mejora de la actividad económica fue acompañada por una recuperación del empleo registrado, que se encuentra en un máximo histórico. Luego de un primer trimestre de crecimiento, se espera que el PIB se contraiga levemente durante el segundo trimestre debido al impacto de las condiciones de la sequía que afectó a las principales zonas productoras de soja y maíz durante el verano y que, luego, retome su senda de crecimiento en el segundo semestre del año, para cerrar 2022 con una expansión en torno al 4%. En este contexto de continuidad en el proceso de recuperación de la actividad económica el BCRA focalizó su política de crédito en los sectores más rezagados y en el financiamiento del desarrollo productivo y el cambio estructural. La Línea de Financiamiento a la Inversión Productiva (LFIP) continuó siendo la principal herramienta utilizada para canalizar el crédito productivo a las MiPyMEs bajo condiciones favorables. El saldo promedio de las financiaciones otorgadas entre el 1 de octubre de 2021 y el 31 de marzo de 2022 mediante la LFIP alcanzó a $670.000 millones.

En marzo de 2022 la inflación se aceleró significativamente alcanzando una tasa de 6,7% mensual, registro muy elevado en términos históricos. Dicho aumento se observó fundamentalmente en la categoría Núcleo, y dentro de la misma, en el valor de los alimentos, traccionada por las subas de las cotizaciones internacionales de las materias primas como resultado de la guerra en Ucrania. Este shock externo afectó a la Argentina en el contexto de una actividad económica en recuperación y con una elevada inercia inflacionaria previa. Luego del máximo alcanzado en marzo para el Nivel General, los datos de mayo confirmaron la desaceleración en la inflación que se había iniciado en abril, con una significativa baja en la categoría Núcleo. No obstante, los registros inflacionarios se mantienen en niveles altos, en parte debido a la existencia de mecanismos formales e informales de indexación que contribuyen a aumentar la magnitud y persistencia del shock.

Ante este escenario, la autoridad monetaria continuó su proceso de normalización de la tasa de interés de política y del resto de la estructura de tasas de interés de la economía, buscando propender hacia un sendero de tasas de interés que permita resguardar el valor de las inversiones realizadas en instrumentos denominados en moneda doméstica y evitar presiones en el mercado cambiario, sin afectar la recuperación económica en marcha. Al cierre de esta edición la tasa de interés de la LELIQ a 28 días de plazo ascendía a 52% n.a. (66,5% e.a.), con una suba total de 14 p.p. desde comienzo de año. Asimismo, el piso para la tasa de interés de los plazos fijos de personas humanas acumuló un aumento de 19 p.p. para el segmento entre $1 y $10 millones y de 16 p.p. para el de menos de $1 millón en lo que va del año, situándose actualmente para ambos tipos de colocaciones en 53% n.a. (68% e.a.). Para el resto de los depósitos a plazo fijo del sector privado la tasa mínima garantizada acumuló una suba de 16 p.p. hasta 50% n.a. (63,2% e.a.).

Con el objetivo de contener el impacto de la aceleración de los precios, el Gobierno Nacional decidió morigerar la pérdida del poder adquisitivo de ingresos de personas sin ingresos formales y/o en situación de vulnerabilidad socioeconómica. Asimismo, el incremento en los precios de la energía impactó negativamente sobre las finanzas públicas. Las mayores necesidades de financiamiento se cubrieron utilizando una multiplicidad de fuentes, entre ellas el financiamiento monetario. Así, en lo que va del año, la asistencia monetaria al Tesoro en términos del PIB se ubicó en un nivel similar al de los años previos a la pandemia. Por otra parte, durante junio, ante un incremento en la volatilidad en los mercados financieros globales y locales, el BCRA intervino en el mercado secundario de títulos públicos con el objetivo de recomponer la curva en pesos del Tesoro, en un contexto de excesiva e injustificada volatilidad de precios que podía comprometer la estabilidad financiera. La contrapartida de estas operaciones fue un efecto expansivo sobre la base monetaria, compensado mediante operaciones de esterilización de exceso de liquidez. Con todo, la base monetaria ajustada por estacionalidad y a precios constantes se encuentra en niveles históricamente bajos y en términos del PIB alcanzó un mínimo histórico en abril. El BCRA mantendrá una administración prudente de los agregados monetarios, esterilizando eventuales excedentes de liquidez, para evitar desequilibrios que atenten directa o indirectamente contra el proceso de desinflación.

Hacia delante, el Gobierno Nacional y el BCRA continuarán adoptando medidas para bajar la inflación. En este sentido, el esquema de políticas vigente en el marco del acuerdo con el FMI permitirá consolidar un marco de certidumbre macroeconómica, ayudando así a acotar las expectativas de incremento del tipo de cambio y de la inflación. Recientemente el FMI y las autoridades argentinas llegaron a un acuerdo a nivel técnico sobre la primera revisión del Programa de Facilidades Extendidas. La revisión se centró en evaluar el desempeño desde la aprobación del acuerdo, contemplando el impacto de la guerra en Ucrania en la economía argentina e identificando políticas que permiten morigerar sus efectos. Con el objetivo de fortalecer la estabilidad macroeconómica se acordó mantener sin cambios los objetivos anuales relacionados con el déficit fiscal primario, el financiamiento monetario y las reservas internacionales netas establecidos en marzo, cambiando sí su trayectoria trimestral. Tras cumplirse todas las metas cuantitativas del programa para el primer trimestre de 2022, el acuerdo sobre la primera revisión fue aprobado por el directorio ejecutivo del FMI.

El BCRA seguirá calibrando la política monetaria en función de la evolución observada y prospectiva del nivel general de precios y continuará llevando a cabo acciones para alinear su política monetaria con los Objetivos y Planes del BCRA para el año 2022, en los que las autoridades establecieron como meta fijar el sendero de la tasa de interés de política hacia retornos reales positivos sobre las inversiones en moneda local.

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2. Contexto Internacional

La economía global continúa acusando el impacto del conflicto bélico a través de mayores precios de alimentos y energía y desaceleración de la actividad. Las mayores presiones inflacionarias han llevado a un ciclo de contracción monetaria más acentuada que la esperada hace unos meses en las economías avanzadas. Y los rebrotes de COVID-19, aunque localizados, implicaron nuevas restricciones en China, obstaculizando los flujos comerciales.

Esto ha llevado a una reducción del crecimiento global previsto para este año de 1 p.p. en promedio respecto del que se preveía antes del conflicto bélico; sólo los países exportadores de materias primas crecerían algo más respecto de lo esperado al cierre del IPOM anterior. En tanto, la inflación alcanza niveles inéditos en décadas en los países avanzados, llevando a sus bancos centrales a adelantar y acentuar la suba de tasas de interés, al tiempo que contraen la oferta monetaria generada en respuesta a la pandemia. Los países en desarrollo, que ya manifestaban mayor inflación desde 2021, continuaron con la suba de tasas de interés. La combinación de mayor inflación y menor crecimiento es más costosa para estos países ya que: venían recuperándose más lentamente que los avanzados; los alimentos tienen un mayor peso en su canasta de consumo; y enfrentan condiciones financieras más desfavorables.

Las mayores tasas de interés internacionales presionan sobre acciones y bonos, y generan una apreciación global del dólar. Presentan también el riesgo de salida de capitales desde los países emergentes. Para el crecimiento y la inflación de los países en desarrollo, y en particular de Latinoamérica, se abren diferentes perspectivas dependiendo de: si continúan en alza los precios de las materias primas, y ello se asocia a una apreciación del tipo de cambio real (que compensa las presiones inflacionarias); o bien un dólar más apreciado presiona a la baja los precios de materias primas, mientras el tipo de cambio real se deprecia. También será clave si la política monetaria en EE.UU. y Europa puede reducir la inflación sin resentir demasiado el crecimiento de las economías de mayor porte ni desestabilizar las condiciones financieras globales.

2.1. Los casos de COVID-19 continúan disminuyendo, pero el foco en China impacta sobre el comercio internacional

Los casos de COVID-19 continuaron disminuyendo fuertemente desde un récord de 24 millones semanales a finales de enero de 2022 y se encuentran en 3,4 millones de casos semanales a fines de junio, con 9 mil fallecimientos. En consecuencia, la tasa de muertes respecto de los casos de 10 días atrás alcanzó un mínimo de 0,27% (frente a más de 2,5% en marzo de 2021). Junto con el aumento de casos en enero y luego a principios de abril, la movilidad global se redujo; actualmente se recupera y ya se encuentra en promedio por encima del 80% de su nivel de prepandemia (ver Gráfico 2.1).

Durante marzo y abril subieron los casos en Europa (principalmente Alemania y Francia) y en Asia (Japón y Corea). Desde mediados de marzo y debido a su política de COVID-0, China llevó adelante una cuarentena estricta en la ciudad de Shanghái durante 65 días repercutiendo en el comercio internacional debido a su importancia como puerto asiático (otras ciudades como Beijing tuvieron restricciones más acotadas).

Las campañas de vacunación continúan: un 65% de la población mundial ha recibido al menos una dosis, aunque se mantiene la brecha entre países. El porcentaje de población completamente vacunada en los países de ingresos bajos es más de 8 veces menor que en los países de ingresos altos; y mientras que los países de altos ingresos tienen más de 45 dosis de refuerzo cada 100 habitantes, los de bajos ingresos han aplicado menos de 0,4 (ver Gráfico 2.2).

2.2. La economía global se desaceleró en el primer trimestre y se redujeron los pronósticos de crecimiento para este año

El conflicto bélico generó incertidumbre y una fuerte alza del precio de las materias primas, dando lugar a perspectivas de mayor inflación y menor crecimiento globales. La expectativa y el posterior inicio de un ciclo contractivo más agresivo por parte de la Reserva Federal de los EE.UU. (Fed) endurecieron las condiciones financieras globales. Finalmente, las restricciones en ciudades claves de China impactaron sobre el comercio internacional y las cadenas globales de suministro.

Así, en el primer trimestre del año se observa, en general, una desaceleración de las principales economías mundiales, con menores tasas de crecimiento trimestral en China y el Reino Unido y caídas de la actividad en Estados Unidos y Japón. Por otra parte, en la zona del euro se aceleró levemente la actividad, pero con un pobre desempeño del consumo de los hogares, el gasto público y la inversión fija. La economía brasileña mostró una mayor tasa de crecimiento trimestral, impulsada por el consumo privado y las exportaciones (ver Gráfico 2.3).

Los indicadores mensuales sugieren que la desaceleración global continuó en el inicio del segundo trimestre. A partir de marzo, cayeron la confianza del consumidor, las ventas minoristas, el indicador de gerentes de compra (PMI, por sus siglas en inglés) y la producción industrial en la zona del euro y el Reino Unido, reflejando la incertidumbre y el aumento de los precios de la energía (ver Gráfico 2.4)¹.

En China, las restricciones a la movilidad dieron lugar a contracciones de las ventas minoristas, la producción industrial y el PMI, sólo superadas en los últimos meses por las registradas cuando irrumpió la pandemia a principios de 2020. En mayo comenzaron a notarse los efectos de una relajación de las restricciones, con una recuperación parcial de los indicadores de actividad.

En Estados Unidos, la caída del PIB en los primeros tres meses del año se debió a una disminución de los inventarios, las exportaciones y el gasto público; pero el consumo privado y la inversión fija privada se aceleraron. Para el segundo trimestre se espera que la actividad vuelva a crecer, aunque a un menor ritmo que el observado en 2021. Las ventas minoristas y la producción industrial se mostraron sólidas en abril, pero se debilitaron en mayo, el indicador de gerentes de compra marcó una tendencia decreciente a partir de marzo y la confianza del consumidor tocó un mínimo de varios años en junio (ver Gráfico 2.4).

Los pronósticos de crecimiento mundial continuaron reduciéndose, aunque todavía señalan crecimiento para este año. El FMI y el Banco Mundial disminuyeron la proyección de crecimiento global en 1 punto porcentual en promedio para 2022 (a 3,6% y 2,9%, respectivamente) y en 0,2 p.p. para 2023. Esto reflejó el impacto directo de la guerra en Ucrania y de las sanciones económicas a Rusia, con fuertes contracciones esperadas para estas economías durante este año. El segundo mayor contribuyente a la reducción del crecimiento global fue la Unión Europea por el impacto indirecto del conflicto. El crecimiento previsto para China y Estados Unidos para este año también es menor, reflejando el impacto de las restricciones a la movilidad por la política de COVID-0 y de la política monetaria más contractiva, respectivamente, mientras que sólo mejoraron los pronósticos de algunas economías emergentes exportadoras de materias primas (ver Cuadro 2.1). En particular, se destacó la fuerte corrección a la baja del crecimiento de la economía de Estados Unidos para este año que la Fed presentó luego de su reunión de junio (1,7% para 2022, bajando 2,3 p.p. respecto del pronóstico de fines del año pasado). Otros organismos, como el Banco Central Europeo y la OCDE, y el consenso de mercado coinciden también con el menor optimismo previsto para la actividad económica global durante este año.

2.3. Los bancos centrales toman medidas contractivas a un ritmo sin precedente en las últimas décadas, frente a la inflación creciente

La guerra acentuó las presiones inflacionarias, que han alcanzado récords de varias décadas y en muchos casos varias veces por encima de las metas de los países. La inflación mundial se estima en 7,8% i.a., en abril; si cerrase 2022 en esa cifra sería el valor más alto desde 1996 (ver Gráfico 2.5). En respuesta, se afianzó la suba de tasas de política monetaria (TPM) más agresiva de las últimas décadas, primero en economías en desarrollo, ahora en economías avanzadas. Ello impacta en todo el mundo, pero más en los países en desarrollo porque: 1) están tardando más en recuperarse; 2) los precios de los alimentos tienen un mayor peso en sus canastas de consumo; 3) la suba de la TPM de los países desarrollados presenta el riesgo de salida de capitales y depreciación de sus monedas.

En los EE.UU., la inflación asciende a 8,6% en mayo (la mayor tasa desde diciembre de 1981); en la zona del euro, a 8,1% (mayor tasa desde el surgimiento de la unión monetaria); en Canadá, a 6,8% (la mayor inflación desde 1990) y 9,1% en Inglaterra (máximo histórico de la actual medición). Incluso Japón —con décadas de baja inflación— pasó de una deflación de 1,1% doce meses atrás a una inflación de 2,5% en mayo (la mayor desde 2015). Esta dinámica se está generalizando más allá de los rubros de alimentos y energía en los EE.UU. y la zona del euro (ver Gráfico 2.6).

Las autoridades monetarias de los países desarrollados, que hasta hace un año prácticamente no preveían aumentos de sus tasas de interés de política monetaria (TPM), cambiaron en muy poco tiempo sus perspectivas (ver Gráfico 2.7a). La Fed incrementó su TPM en 1,5 p.p. en lo que va de 2022; el último de esos incrementos fue de 0,75 p.p., el primero de tal magnitud desde principios de los 1994. Es más, según las propias proyecciones de la Fed se esperan como mínimo incrementos por 1,75 p.p. adicionales (ver Gráfico 2.7a). Las últimas proyecciones de mercado prevén un aumento de la TPM de hasta 3,2 p.p. en 2022 que, de concretarse, sería la mayor contracción monetaria en diez meses desde 1989 (ver Gráfico 2.7b).

Asimismo, desde junio de este año la Fed empezó a reducir el activo de su balance a un ritmo que será al menos tres veces superior al de la reducción previa (desde septiembre cuando se incremente el ritmo de reducción, ver Gráfico 2.8). Ello tendría repercusiones en la liquidez del mercado de bonos del Tesoro de Estados Unidos (y eventualmente la global). Otros países desarrollados también tomaron (o tomarán) medidas contractivas, en algunos casos bastante antes de lo previsto hasta hace poco. El Banco Central Europeo (BCE) finalizará su programa de expansión cuantitativa en julio y comenzará a subir las tasas en ese mes, según anunció.

Los países en desarrollo también han venido registrando tasas de inflación varias veces por encima de sus metas antes del conflicto bélico. De hecho, en América Latina se ha ubicado en niveles superiores al resto de los países emergentes. Y el mayor peso de los alimentos en la canasta de los IPC en la región le da a esta suba un mayor sesgo regresivo (ver Gráfico 2.9).

En este contexto, los principales bancos centrales de la región y de otros países en desarrollo continuaron subiendo las TPM, con niveles récord de aumentos en Brasil y Chile (ver Gráfico 2.10). También comenzaron a hacerlo los de algunas economías del este asiático que hasta el momento habían mantenido las TPM sin cambios, entre ellas India, Corea del Sur, Singapur, Filipinas y Malasia. Las respuestas han incluido también medidas fiscales y de política de ingresos (ver Apartado 1 / Medidas fiscales frente al impacto inflacionario de las materias primas).

 

2.4. Se endurecen las condiciones financieras globales

Las agresivas subas de las TPM repercutieron sobre bonos, acciones y divisas. Por un lado, subieron las tasas de los bonos del gobierno de los países avanzados. La tasa del bono del Tesoro de EE.UU. a 10 años aumentó fuertemente hasta más de 3% (ver Gráfico 2.12b), con una suba de 158 puntos básicos en el año. La tasa de bonos alemanes a 10 años también ha aumentado. En tanto, siguieron cayendo las cotizaciones de los activos más riesgosos como las acciones y, particularmente, las de las empresas tecnológicas, que habían tenido subas más importantes en los últimos años. Así, el S&P 500 está un 21% abajo del máximo y el Nasdaq, con mayor componente de empresas de tecnología, un 30% debajo. En Europa, el Stoxx 50 pierde un 20% de su valor en el año (ver Gráfico 2.12a).

Además, el diferencial positivo de tasas de política entre los Estado Unidos y los demás países avanzados favoreció los movimientos de fondos hacia este país. El dólar multilateral se apreció alrededor de 6% desde el IPOM anterior, (ver Gráfico 2.12b), mientras que el euro y, especialmente, el yen registraron sus mínimos de las últimas décadas.

Fuente: BCRA en base a datos de Bloomberg.

Los efectos de la guerra en Ucrania y las restricciones a la movilidad en China presionaron más a la baja a los activos de riesgo. A la par de una fuerte caída en el índice de condiciones financieras en los Estados Unidos (ver Gráfico 2.13a), subieron tanto las tasas de interés de los bonos corporativos de alto rendimiento en los países avanzados como los spreads de los bonos soberanos de países emergentes. Los flujos de capitales a países emergentes sufrieron salidas desde el inicio de la guerra (aunque con un período de entradas durante mediados de marzo y principios de abril). Todo ello implica condiciones financieras más desfavorables para los países emergentes y en desarrollo.

Con la caída de los activos de riesgo también sufrieron caídas las criptomonedas, mostrando que no son “activos de refugio”. La capitalización de mercado de ocho cripto monedas y cuatro “monedas estables” se redujo en 70% desde mediados de noviembre pasado; mientras que los precios de esos activos son 75% menores (ver Gráfico 2.13b)².

2.5. Siguen subiendo los precios de las materias primas, impactando las monedas de sus exportadores

Las sanciones impuestas a Rusia continuaron impactando fuertemente tanto en el nivel como en la volatilidad del precio del petróleo, que alcanzó US$119 por barril el 8 de junio (WTI). A fines de mayo, la Unión Europea acordó prohibir la importación de petróleo ruso, comenzando a regir en diciembre sobre el crudo y dos meses más tarde sobre los productos refinados: prohíbe todo el crudo que llega por barco y deja fuera al que lo hace por oleoducto, alcanzando de esta forma casi al 90% del petróleo importado desde Rusia. El precio del gas también se vio afectado luego de que Rusia impusiera el pago del gas en rublos en lugar de euros. Varios países europeos vieron cortado su suministro durante abril y mayo al no cumplir el requisito. Creció así la importación de gas desde EE.UU., alcanzando un precio de US$9,45 por BTU, el mayor en 14 años (ver Gráfico 2.14).

El trigo continuó sintiendo el impacto del conflicto: aproximadamente 20 millones de toneladas de grano ucraniano se encuentran acumulados en los puertos desde que se detuvo el transporte marítimo. Adicionalmente, India vetó las exportaciones de trigo. Actualmente, cotiza alrededor de los US$370 por tonelada, casi un 20% por encima de los precios anteriores al conflicto. La soja subió hasta los US$649 por tonelada el 9 de junio, récord de 14 años. La decisión de Indonesia de prohibir la exportación de aceite de palma también afectó el precio de la soja y actualmente se mantiene alrededor de los US$600 por tonelada (ver Gráfico 2.14).

Las monedas de los países emergentes han enfrentado situaciones diferenciadas de acuerdo con su condición o no de exportadores de materias primas. Las de países tales como Brasil, Perú, México, y Colombia (principalmente exportadores de materias primas), observaron un mejor desempeño que las de las naciones de Europa del Este y las de países importadores de petróleo de Asia.

Las principales monedas latinoamericanas venían apreciándose desde fines del año pasado (barras en gris en el Gráfico 2.15). Luego del inicio del conflicto y dependiendo de si el país era exportador o no de commodities relacionados con la energía, se notaron efectos diferenciados respecto de otros países emergentes (barras en color azul). Posteriormente, cuando se consolidó una visión más agresiva de suba de tasas de la Fed, la mayoría de los países de la muestra enfrentaron presiones depreciatorias.

2.6. En resumen

La economía global acusa el impacto simultáneo del conflicto bélico, la evolución de la pandemia y el ciclo de suba de tasas de interés más agresivo. Para las economías emergentes y en desarrollo, esto último implica condiciones financieras globales más adversas y el riesgo de que se acentúen las salidas de capitales. Una disyuntiva clave para Latinoamérica es si prevalecerá una combinación de mayores precios de materias primas junto con presiones a la apreciación de sus monedas; o bien el impacto de la suba de tasas en países centrales, con presión a la baja sobre los precios de materias primas y depreciación de la moneda. El primer caso implicaría una trayectoria de crecimiento e inflación más favorable que el segundo. En cualquier caso, varios de los socios comerciales de la Argentina presentarían este año un menor crecimiento que el previsto unos meses atrás.

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3. Actividad Económica y Empleo

En el primer trimestre del año 2022 la actividad económica continuó afianzando el proceso de reactivación y crecimiento económico iniciado en 2021, tras la progresiva normalización de la movilidad social, y se mantuvo operando en niveles superiores a los de prepandemia. Este crecimiento tuvo lugar aún en el marco de una tercera ola de COVID-19 en el país, con impactos acotados y transitorios sobre el nivel de actividad dados los avances del proceso de vacunación y en un contexto de aceleración de la inflación afectada por las condiciones climáticas adversas en el país y por fuertes subas de los precios internacionales. Esta mejora de la actividad económica fue acompañada por una recuperación del empleo registrado total que, si bien continuó presentando cierta heterogeneidad sectorial, su nivel se encuentra en un máximo histórico.

En ese contexto, el Gobierno Nacional continuó implementando políticas orientadas al crecimiento económico, fomentando sectores estratégicos para potenciar los encadenamientos productivos, la modernización de la industria y la promoción de economías regionales con el fin de incrementar las exportaciones. Asimismo, ante la mayor inflación —en particular en alimentos— el Gobierno Nacional implementó temporalmente medidas de refuerzo de ingresos, principalmente orientada a los sectores más vulnerables. Por su parte, el BCRA continuó contribuyendo al proceso de crecimiento a través de la prórroga de líneas de crédito vinculadas al desarrollo productivo (LFIP), mediante las cuales se busca estimular la producción.

Con datos al primer trimestre, la actividad económica cuenta con un arrastre estadístico de 4,1 puntos porcentuales de crecimiento para este año. El BCRA espera que los servicios que se vieron más afectados por la pandemia continúen recomponiendo sus niveles de actividad. No obstante, en el segundo trimestre el Producto mostrará una caída respecto del primero debido al impacto de las condiciones de sequía que afectaron a las principales zonas productoras de soja y maíz durante el verano, con efectos indirectos sobre otros sectores asociados a esta actividad. La evolución del PIB durante el resto del año continuará condicionada por los riesgos asociados a un escenario internacional menos favorable y las tensiones en el mercado energético, al tiempo que aún no pueden descartarse nuevas amenazas epidemiológicas a nivel global.

3.1. En el primer trimestre del año 2022 la demanda interna continuó en aumento, explicada principalmente por un mayor dinamismo del consumo privado

En el primer trimestre de 2022, el PIB se incrementó 0,9% trimestral s.e. (6% i.a.) y se ubicó 4,4% s.e. por encima de su nivel del último trimestre de 2019 (ver Gráfico 3.1). La demanda interna —el gasto interno total en concepto de consumo e inversión, medidos a precios constantes de 2004— superó en 10,5% s.e. su nivel prepandemia y aumentó 2,9% trimestral s.e. principalmente por el desempeño del consumo privado que se recuperó 3,2% trimestral s.e. (9,3% i.a.) y aportó 2,2 p.p. a la variación del producto, mientras que el consumo público aumentó 0,7% s.e. (6,5% i.a.). La inversión⁵ continuó mostrando un gran dinamismo y registró una suba de 3,3% trimestral s.e. (12,7% i.a.). Por su parte. la demanda externa de bienes y servicios, a precios constantes, disminuyó 2,3% trimestral s.e., ubicándose un 9,3% i.a. mientras que las importaciones se incrementaron 7,6% trimestral s.e. (28,1% i.a; ver Gráfico 3.2). De esta manera, el sector externo tuvo una contribución negativa a la variación trimestral desestacionalizada del PIB de 2,4 p.p. durante el primer trimestre.

La Tasa de inversión (medida a precios constantes y desestacionalizada) se ubicó en 20,9%, el nivel más alto desde el II-18 y por encima del 17,2% promedio de 2019. La recuperación de la inversión tras el shock provocado por el Covid-19 se explicó fundamentalmente por el aumento del gasto real en Equipamiento durable de producción, que acumuló una suba de 60,5% desde el IV-19 en términos desestacionalizados, representando el 59% de la inversión total en el I-22. La inversión en construcción, por su parte, acumuló un incremento de 16,8% s.e. en el mismo período (ver Gráfico 3.2).

Se espera que, en línea con la información referida al intercambio comercial de bienes del INDEC disponible al mes de mayo, para el segundo trimestre se recorte la incidencia negativa de las Exportaciones netas de bienes y servicios sobre la variación trimestral del Producto. Cabe destacar que, con datos a mayo, las cantidades exportadas de bienes registraron una caída mensual (-3,3% s.e.) mientras que los volúmenes importados de bienes se incrementaron 0,3% en términos desestacionalizados (ver Capítulo 4. Sector Externo).

3.2. Entre los sectores productivos, los servicios fueron los de mayor aporte al crecimiento en lo que va de 2022

En línea con lo anticipado en el IPOM anterior, durante el primer trimestre de este año los servicios fueron los de mayor contribución a la variación trimestral del Producto (1,3 p.p. sobre la var. % s.e. del PIB). Entre ellos se destacan aquellos del grupo de servicios con “Mas riesgo de contagio” —compuesto por Hoteles y restaurantes, Transporte y comunicaciones y Otros servicios comunitarios— que todavía continúan rezagados en relación con el resto de los sectores que componen el EMAE. En marzo, el valor agregado por este conjunto de servicios —que concentra el 13% del Producto— se ubicó aún un 5,3% s.e. por debajo de su nivel prepandemia (ver Gráfico 3.3).

Si bien la recuperación post pandemia de los sectores productivos ha sido generalizada, persiste una gran heterogeneidad respecto al nivel de actividad al que opera cada uno de ellos. Entre los sectores productores de bienes, la Construcción y la Industria fueron los más dinámicos, al registrar un aumento acumulado de 19,9% y 9,4% s.e., respectivamente, entre marzo de 2020 y marzo de 2022. En esos dos años, la contribución conjunta de esos dos sectores a la recuperación de la actividad. fue de 2 p.p. Entre los servicios se destaca el Comercio que subió 12,1% s.e. en el mismo período y contribuyó con otros 1,5 p.p. Los Hoteles y restaurantes son los servicios más rezagados: tendrían que crecer un 17,6% s.e. para recuperar el nivel de actividad que registraban en febrero de 2020 (ver Gráfico 3.4).

3.3. Durante el segundo trimestre, la actividad económica se contraería transitoriamente debido principalmente al impacto de la sequía en la cosecha gruesa

Se espera que en abril y fundamentalmente en mayo, el Estimador Mensual de Actividad (EMAE) contabilice el impacto negativo de la sequía, cuando se imputan los resultados negativos de las cosechas de soja y maíz en el Valor Agregado por el Sector Agropecuario (ver Recuadro siguiente).

El conjunto de indicadores adelantados disponibles tanto para abril como para mayo dan cuenta de que la actividad del resto de los sectores productivos (excluyendo al Sector agropecuario) habría crecido: la demanda eléctrica normalizada y desestacionalizada de los grandes usuarios de CAMMESA aumentó 1,2% mensual s.e. en abril y 0,2% mensual s.e. en mayo, en tanto que el indicador de la OCDE -basado en las búsquedas a través de Internet- amplió su diferencia respecto de la trayectoria prepandemia a 3,8% en abril y a 5,3% en mayo, luego de ubicarse un 3,1% por encima de la misma tendencia en el mes de marzo. Por su parte, el ILA-BCRA⁶ mostró una fuerte suba en abril (1,9% mensual) y volvió a aumentar en mayo (ver Gráfico 3.5).

 

3.3.1. El mercado de trabajo continuó en la senda de crecimiento durante el inicio de 2022

De acuerdo con el Ministerio de Trabajo, Empleo y Seguridad Social (MTEySS) el empleo registrado continuó, durante el inicio de 2022, la senda de crecimiento iniciada en junio de 2020. De esta manera, con datos a marzo de 2022, el empleo registrado total (sin monotributo social) continúa en máximos históricos y encadenó 15 meses consecutivos de crecimiento. El ritmo de expansión durante el primer trimestre de 2022 mantuvo la dinámica evidenciada desde principios de 2021, creciendo al 0,3% mensual en promedio (ver Gráfico 3.7).

Durante el primer trimestre de 2022 la suba del empleo total registrado estuvo traccionada principalmente por el empleo independiente (2,3% acumulado) y el empleo asalariado registrado privado (1,0% acumulado). El empleo público por su parte moderó su ritmo de crecimiento acumulando un 0,1% en los tres primeros meses de 2022 (ver Gráfico 3.8).

El comportamiento del empleo asalariado privado entre diciembre de 2021 y marzo de 2022 permite distinguir a nivel sectorial, al igual que el trimestre anterior, un fuerte dinamismo en ramas tales como Hoteles y restaurantes (3,8% s.e. acum.) y Construcción (3,0% s.e. acum.). No obstante, teniendo en cuenta los niveles prepandemia se observa que al sector Hoteles y restaurantes, así como también a Servicios comunitarios, sociales y personales, le queda potencial de recuperación tanto en términos de actividad como de contratación de personal. Por otro lado, en los sectores que experimentaron la mayor recuperación en términos de actividad (Comercio y Construcción e Industria) el crecimiento del empleo asalariado registrado se ha dado en menor proporción (ver Gráfico 3.9).

La Encuesta de Indicadores Laborales (EIL) a abril de 2022 ratificó la tendencia positiva en las expectativas netas de contratación iniciada en febrero de 2021 encadenando 15 meses consecutivos de valores positivos. Por otro lado, las suspensiones luego de una fuerte reducción durante 2021 se mantuvieron en niveles dentro del promedio histórico y la tasa de despidos se mantiene en un rango acotado.

De acuerdo con los datos de la Encuesta Permanente de Hogares (EPH), en el primer trimestre de 2022 la tasa de empleo se ubicó en 43,3% (+1,7 p.p i.a.), luego de que en el cuarto trimestre de 2021 alcanzara un máximo en la serie nueva del INDEC (II-2016 / I-2022) situándose en 43,6% (Ver Apartado 2 / Empleo e Ingresos: a dos años del inicio de la pandemia). Por su parte, la PEA se ubicó en 46,5% (+0,2 p.p. i.a.) levemente por debajo de los niveles de actividad de la prepandemia. De esta manera, la tasa de desocupación abierta se ubicó, al igual que el trimestre anterior en 7,0% (ver Gráfico 3.10) sosteniéndose en el registro más bajo desde el inicio de la nueva serie del INDEC.

En cuanto la evolución de las distintas categorías ocupacionales, el cuentapropismo se mantuvo relativamente estable respecto a los dos trimestres anteriores. La categoría “patrones” mostró, al igual que en el cuarto trimestre de 2021, una importante caída que los deja muy lejos de los niveles previos a la pandemia. Las y los asalariados formales cayeron respecto al trimestre anterior, pero se encuentra aún cercanos al crecimiento promedio del empleo. Por último, la cantidad de personas asalariadas informales volvió a aumentar superando de esta manera el nivel del primer trimestre de 2020.

En lo que respecta al rango etario y al género, se observó que, tanto en mujeres como en hombres, sigue siendo la categoría de mayores de 65 años la que aún no ha logrado recuperarse luego del impacto de la pandemia. En el caso de los jóvenes (menores de 30 años), las mujeres ya superaron los niveles del primer trimestre de 2020 mientras que los hombres se encuentran muy cerca de lograrlo. Tanto las mujeres como los adultos (entre 30 y 64 años) ya lo habían superado con anterioridad.

3.4. Perspectivas

En lo que va del año la actividad económica continuó afianzando el proceso de recuperación y crecimiento iniciado el año 2021. La amplia cobertura de la población contra el COVID-19⁸ permitió a los distintos sectores operar en un entorno de “normalidad”. En ese contexto, se espera que los servicios aún rezagados recompongan sus niveles prepandemia, al mismo tiempo que el resto de los sectores -que en su mayoría operan en niveles muy superiores a los de comienzos de 2020- continúen el proceso de crecimiento impulsados por las políticas del Gobierno Nacional y del BCRA⁹. Respecto del sector agropecuario, la contracción esperada en su nivel de actividad en el segundo trimestre como consecuencia de la sequía será de magnitud muy inferior a la observada en los episodios anteriores.

Este escenario base continúa presentado diversos riesgos. Entre los principales se destacan la continuidad de un contexto financiero internacional más deteriorado ante la persistencia de la inflación internacional, una mayor presión sobre los precios internacionales de la energía como resultado de la prolongación del conflicto armado entre Rusia y Ucrania y, con baja probabilidad de ocurrencia, la circulación de nuevas variantes del Coronavirus que pudieran surgir y truncar los avances sanitarios logrados hasta el momento (ver Capítulo 2. Contexto Internacional).

Las perspectivas de crecimiento mundial contemplan una ralentización en los próximos meses, asociadas a la sistemática reducción de estímulos monetarios por parte de las economías avanzadas y la continuidad de los cuellos de botella en ciertas cadenas de suministro, producto de los conflictos geopolíticos y de las políticas sanitarias implementadas en China como respuesta al incremento de casos positivos COVID-19 a inicios de año. Este escenario continúa presionando sobre los costos de financiamiento externo para los países emergentes y sobre los precios internacionales de las materias primas como de la energía, que continúan en niveles históricamente elevados.

Luego de recuperarse 10,3% anual en 2021, la economía argentina creció 6% i.a. el primer trimestre del año. Para el promedio de 2022 el arrastre estadístico es de 4,1 p.p., punto medio del rango de previsión de crecimiento económico contemplada en el PFE del FMI para el año (3,5% - 4,5%). Las perspectivas del mercado se encuentran por debajo de este nivel: según las estimaciones del Relevamiento de Expectativas de Mercado (REM) de fines del mes de mayo de 2022 los analistas especializados esperan un crecimiento de 3,3% para la actividad económica durante el presente año.

El Gobierno Nacional continuó implementando políticas orientadas a un crecimiento económico sostenible e inclusivo en el marco del Plan de desarrollo “Argentina 2030”¹⁰. Entre ellas, el fomento a sectores estratégicos para potenciar los encadenamientos productivos, la modernización de la industria y la promoción de economías regionales con el fin de incrementar las exportaciones¹¹. Asimismo, en un marco de reciente aceleración de la inflación, el Gobierno Nacional implementó temporalmente medidas de refuerzo de ingresos, principalmente orientada a los sectores más vulnerables¹². La calibración de las políticas públicas en un contexto dinámico e incierto contribuirá a afianzar una mayor estabilidad macroeconómica.

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4. Sector Externo

En el primer trimestre de 2022, en un contexto de flujos comerciales en niveles récord (medidos en dólares corrientes) se recuperó el superávit comercial de bienes, principalmente por una mejora de los términos de intercambio. En este contexto se espera que la economía haya sostenido el superávit de la cuenta corriente ajustada por estacionalidad. En el bimestre abril-mayo por el fuerte crecimiento de las importaciones de bienes, impulsadas por los elevados precios de los combustibles, se redujo el superávit comercial promedio mensual desestacionalizado en un 40%.

En el mercado de cambios, la evolución de las exportaciones e importaciones de bienes sumada a la dinámica de la deuda comercial por esos conceptos, derivaron en un resultado neto en el mercado de cambios por bienes de US$7.278 millones en los primeros cinco meses de 2022, disminuyendo significativamente respecto a lo observado en el mismo periodo del año previo. Adicionalmente, se registraron egresos netos a través del mercado cambiario en concepto de servicios, intereses y otras transacciones financieras por US$6.928 millones, mientras que las entidades realizaron ventas por US$154 millones. Por su parte, el BCRA compró en el mercado de cambios US$844 millones de forma neta, adicionales a los pagos netos a través del Sistema de Monedas Locales (SML) por US$339 millones.

Dichas operaciones en el mercado de cambios por parte del BCRA junto con los ingresos netos de deuda financiera del Gobierno General por unos US$3.100 millones, explicados en su totalidad por los ingresos del FMI, llevaron el nivel de reservas internacionales a US$41.561 millones al cierre de mayo, lo que representó un incremento de US$1.899 millones por encima de su valor a fines de 2021.

Tras el acuerdo alcanzado con el Fondo Monetario Internacional (FMI) que derivó en el vigente Programa de Facilidades Extendidas (PFE), la meta para el seguimiento en las Reservas Internacionales Netas fue fijada en un aumento de al menos US$1.200 millones para el primer trimestre de 2022, la cual fue alcanzada de manera satisfactoria dado el aumento de US$1.521 millones para el periodo que surge de utilizar la metodología definida en el programa¹⁸.

Luego de la primera revisión del PFE y tras reconocer la importancia de invertir en la estabilidad económica y mantener los objetivos del programa de fin de año con cierta flexibilidad en las trayectorias trimestrales para adaptarse a los shocks externos, el objetivo de acumulación de Reservas Internacionales Netas para el primer semestre de 2022, según los parámetros establecidos en dicho programa, se establecieron en un aumento de al menos US$3.450 millones.

4.1. En el primer trimestre de 2022 la economía habría sostenido el superávit de cuenta corriente

En el cuarto trimestre de 2021 (último dato oficial disponible) la economía argentina había registrado un superávit de cuenta corriente de US$373 millones —equivalente a 0,3% del PIB en términos desestacionalizados y anualizados—. La caída de los volúmenes exportados de bienes respecto al tercer trimestre había sido el principal motivo detrás de la merma transitoria del superávit de cuenta corriente.

En el primer trimestre de 2022 se recuperó el superávit comercial de bienes, principalmente por una mejora de los términos de intercambio. En este contexto la cuenta corriente ajustada por estacionalidad se habría sostenido en terreno positivo (ver Gráfico 4.1).

En ese lapso los valores exportados de bienes ajustados por estacionalidad alcanzaron US$22.425 millones (Free on Board —FOB—) a precios corrientes, lo que representó una suba de 12,4% respecto al nivel registrado en el cuarto trimestre de 2021. Esta evolución obedeció principalmente al desempeño de los precios de exportación, que crecieron 8% s.e. en el promedio entre enero y marzo de 2022 con relación al trimestre anterior. En menor medida incidieron las cantidades exportadas, las cuales se expandieron 4% en términos s.e. y se ubicaron en torno a los niveles de 2019. En el bimestre abril-mayo los valores exportados volvieron a subir a un ritmo de 3% trimestral s.e., nuevamente impulsados por los precios que más que compensaron una caída de las cantidades.

Por su parte, entre enero y marzo de 2022 las importaciones de bienes ajustadas por estacionalidad totalizaron US$19.543 millones (CIF) lo que constituyó un récord de los valores importados a precios corrientes. Este desempeño de los valores importados se explicó en mayor medida por la suba de los volúmenes, que crecieron 6% trimestral s.e. (ver Gráfico 4.2). En el bimestre abril-mayo los valores importados se aceleraron a un ritmo de 9% trimestral s.e., reflejando un alza de los precios de igual magnitud, mientras que las cantidades importadas se mantuvieron prácticamente constantes.

Como resultado de la evolución reciente de las exportaciones y de las importaciones el saldo comercial promedio mensual desestacionalizado pasó de US$961 millones en el primer trimestre de 2022 a US$546 millones en el bimestre abril-mayo.

Dos de los cuatro principales rubros de exportación tuvieron aumentos de los volúmenes exportados en el primer trimestre de 2022. En el caso de los Productos Primarios (PP, +5% trim. s.e.), 6 de las 10 categorías que componen el rubro presentaron subas, destacándose por su incidencia los mayores envíos de cereales (en el contexto de la cosecha récord de trigo) y de productos de la pesca. Las cantidades exportadas de. Combustibles y Energía (CyE) se incrementaron 11% trim. s.e., principalmente por las mayores exportaciones de petróleo crudo. Por su parte, los envíos de Manufacturas de Origen Industrial (MOI) cayeron (-2% trim. s.e.), con una fuerte incidencia negativa de material de transporte terrestre. Por último, las cantidades exportadas de Manufacturas de Origen Agropecuario (MOA) cayeron 5% s.e. en el trimestre, afectadas por un flojo desempeño de los derivados de soja, parcialmente compensado con una suba de los envíos de productos lácteos. En el bimestre abr-may se revirtieron casi todas las dinámicas del primer trimestre del año. Se registraron aumentos en MOA y MOI (de la mano de recuperaciones de las cantidades exportadas de derivados de soja y de material de transporte terrestre, respectivamente) y caídas en PP y CyE, como consecuencia de mermas en los envíos de petróleo y de productos de la pesca, y de una profundización del declive de exportaciones de oleaginosas (ver Gráfico 4.3).

En el caso de las cantidades importadas de bienes, la suba del primer trimestre fue difundida, las compras de combustibles crecieron 7% trim. s.e., las asociadas con el consumo 14% s.e. y las vinculadas con la producción, 7% s.e. En el bimestre abr-may ese fuerte crecimiento se vio interrumpido. Los volúmenes importados de combustibles y de bienes de consumo cayeron 8% y 6% respectivamente y las cantidades importadas de bienes asociados estrechamente a la producción desaceleraron su crecimiento a un ritmo de 3% trim. s.e. (ver Gráfico 4.4).

 

4.3. En lo transcurrido del año 2022 el BCRA registró un incremento de reservas internacionales

Durante los primeros cinco meses de 2022, los exportadores registraron ingresos de cobros de exportaciones de bienes por unos US$36.065 millones. Por su parte, las exportaciones de bienes totalizaron unos US$35.827 millones, por lo cual se estima un leve aumento de la deuda externa por anticipos y prefinanciaciones de unos US$237 millones. A pesar de este incremento, la relación de este tipo de endeudamiento respecto de los valores exportados se reduce a 6,5% y representa el ratio más bajo verificado desde diciembre de 2006 (ver Gráfico 4.7).

Durante 2020, el BCRA dispuso una serie de normas que apuntan a promover de forma más eficiente la asignación de las divisas, con impacto tanto sobre la evolución de la deuda privada comercial como financiera. Estas normas se mantuvieron a lo largo de 2021 y continuaron perfeccionándose durante lo transcurrido del año 2022²⁰. En este contexto, durante los primeros cinco meses de este año, los pagos de importaciones de bienes a través del mercado de cambios por alrededor de US$28.800 millones, se ubicaron unos US$1.800 millones por debajo de las importaciones FOB del período, lo que implicaría una suba del endeudamiento con el exterior por este concepto. Sin embargo, la relación entre el endeudamiento externo y el nivel de las importaciones registró una nueva caída en mayo de 2022, que implicaría unos 23 p.p. menos respecto del cierre de 2020 (ver Gráfico 4.8).

En lo que respecta a la deuda financiera y como parte del marco normativo vigente mencionado anteriormente, en septiembre de 2020 mediante la Comunicación “A” 7106, se establecieron los lineamientos bajo los cuales las empresas del sector privado podían iniciar un proceso de refinanciación de sus respectivos pasivos externos, que permitiera acomodar su perfil de vencimientos a las pautas requeridas para el normal funcionamiento del mercado de cambios. Esta comunicación, que alcanzaba determinados vencimientos de capital entre el 15-ene-20 y el 31-mar-21, fue prorrogada por la Comunicación “A” 7230, abarcando los vencimientos desde entonces hasta el final de 2021. Asimismo, la Comunicación “A” 7422 extendió el plazo de los vencimientos hasta 30-jun-22 y la Comunicación “A” 7466 lo hizo hasta 31-dic-22.

En este contexto, las renegociaciones registradas durante los primeros cinco meses de 2022 impactaron en menores compras netas en el mercado de cambios por unos US$550 millones respecto de los vencimientos originales para ese mismo periodo, acumulando desde su inicio menores pagos netos por unos US$3.100 millones. Cabe destacar que en los primeros cinco meses del 2022 las cancelaciones netas representaron sólo el 26% de los vencimientos alcanzados, refinanciándose casi tres cuartas partes de los vencimientos de títulos y deudas financieras.

La mencionada evolución del comercio de bienes y de la deuda comercial por exportaciones e importaciones de bienes, derivaron en un resultado neto por bienes en el mercado de cambios de US$7.278 millones en el año, superior en unos US$1.000 millones al resultado de la balanza comercial FOB del mismo período y exhibiendo una caída respecto al año previo (17% i.a.).

Este resultado permitió que el BCRA acumulara en el año compras netas en el mercado de cambios por US$844 millones (ver Gráfico 4.9), mientras que las reservas internacionales aumentaron US$1.899 millones en el mismo periodo. Esta diferencia se explicó principalmente por las compras detalladas anteriormente, por los ingresos netos de deuda en moneda extranjera del Gobierno Nacional con afectación directa a las reservas internacionales por unos US$3.100 millones —de los cuales alrededor de US$4.700 millones correspondientes a ingresos del FMI—, los pagos por operaciones cursadas a través de los Sistemas de Monedas Locales con Brasil, Uruguay y Paraguay y ALADI por unos US$380 millones y por la disminución de los precios de los activos que componen las reservas internacionales en relación a la moneda de cuenta (dólar estadounidense), que redundó en una disminución de las mismas por unos US$1.100 millones.

4.4. Perspectivas

Para el año 2022 se espera que la economía registre un superávit comercial de bienes por cuarto año consecutivo, en el marco de una política cambiaria de flotación administrada.

Diversos factores del contexto internacional configuran la matriz de riesgos del sector externo de la economía argentina. La continuidad y potencial escalada de la guerra en Ucrania, un recrudecimiento de la pandemia y un aumento de la volatilidad en los mercados financieros podrían impactar negativamente sobre el crecimiento de nuestros socios comerciales y sobre los precios de las materias primas, los cuales se ubican en niveles históricamente elevados.

El BCRA continuará gestionando prudentemente las regulaciones cambiarias con el fin de adaptarlas a las necesidades de la coyuntura, favoreciendo la estabilidad monetaria y cambiaria. En esta línea, con fecha 27 de junio de 2022 se emitió la Comunicación “A” 7532 que, para responder a las necesidades extraordinarias de divisas para atender la importación de energía y con el objeto de sostener el crecimiento económico y el desarrollo de las PyMEs, extiende el sistema de financiación de importaciones a las realizadas bajo Licencia No Automática y a la importación de servicios y tendrá vigencia por un trimestre, para dar tiempo a la normalización del comercio exterior. En ese mismo sentido, se dispuso en coordinación con el Ministerio de Desarrollo Productivo ampliar las posiciones arancelarias de bienes equivalentes a los producidos en el país que tendrán acceso al mercado a partir de 180 días y la de bienes suntuarios que podrán acceder a partir de los 360 días.

En la medida que las condiciones macroeconómicas lo permitan se irán flexibilizando las regulaciones, con el objetivo de mantener en el mediano y largo plazo un conjunto de normativas macroprudenciales compatibles con la dinamización de los flujos de capitales orientados a la economía real. Ejemplo de ello fueron el régimen de disponibilidad de divisas para exportadores de servicios (Comunicación “A” 7518 del 2 de junio de 2022)²¹ y el Régimen de Acceso a Divisas para la Producción Incremental de Petróleo (RADPIP), creado mediante Decreto 277/2022 del 27 de mayo de 2022, que flexibiliza el acceso al mercado de cambios en función del incremento observado en la producción de hidrocarburos.

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5. Finanzas Públicas

La recaudación tributaria nacional creció en términos reales durante la primera parte de 2022, fortaleciendo los ingresos fiscales nacionales. La colección de tributos tuvo un avance de 58,9% durante el primer trimestre de 2022 con relación al año previo (ver Gráfico 5.1), lo que significó un crecimiento real de 4%. Con datos hasta mayo, durante el segundo trimestre la recaudación se aceleró a 72,2% i.a. (+7,9% i.a. real). El desempeño de los tributos durante los cinco primeros meses respondió a la consolidación de la recuperación económica y a la mejora en los salarios y el empleo. Los impuestos asociados a las compras externas sostuvieron un elevado dinamismo mientras que los derechos de exportación tuvieron un avance más acotado.

Durante el primer trimestre de 2022, los ingresos del Sector Público Nacional no Financiero (SPNF) crecieron 66,6% i.a (+8,7% i.a real), en tanto que aumentaron hasta 67,6% i.a. (+5,2% real) en el segundo trimestre con datos a mayo. El gasto primario se elevó 71,0% i.a (+11,6% i.a. real) durante los primeros tres meses del año y se expandió a un ritmo de 87,9% i.a (+17,9% i.a. real) entre abril y mayo. El incremento de las erogaciones se dio de forma difundida entre los principales rubros de gasto, mientras que se destacaron por su dinamismo el vinculado con programas sociales, subsidios económicos y transferencias corrientes a las provincias. Esta evolución reflejó el impacto del contexto externo sobre las finanzas públicas: la fuerte suba de los precios internacionales de la energía elevó la magnitud de los subsidios económicos —dado el sendero de actualización de tarifas planteado—, al tiempo que el Gobierno Nacional implementó refuerzos extraordinarios de ingresos de los hogares ante la abrupta suba de los precios de los alimentos a nivel mundial.

Así, en los primeros cinco meses del año, los gastos primarios crecieron por encima del incremento de los ingresos, con un impacto considerable sobre el déficit primario del segundo trimestre. No obstante, el déficit fiscal en base caja del SPNF en términos del PIB se mantuvo en niveles similares a los de finales de 2021 por un monto equivalente a 3,1% del Producto, nivel de déficit significativamente inferior al observado durante el año 2020 (6,4% del PIB).

Respecto del Programa de Facilidades Extendidas (PFE) con el Fondo Monetario Internacional (FMI), las metas fiscales consensuadas para el primer trimestre del año se cumplieron, al tiempo que no se prevén modificaciones para las metas anuales de déficit primario del SPNF (2,5% del PIB) ni de financiamiento por parte del BCRA al Tesoro Nacional (1% del PIB). Ello implica la adopción de medidas compensatorias que reduzcan la magnitud del déficit en la segunda mitad del año. El Gobierno Nacional, mediante el Decreto 331/22 actualizó el Presupuesto Nacional, adaptándolo a las condiciones actuales del contexto macroeconómico. El Ministerio de Economía ha manifestado²² que el resultado presupuestario que se deriva del Decreto 331/2022 es consistente con una proyección de déficit primario base caja del Sector Público Nacional (SPN) de 2,5% del PIB.

El stock de Deuda Pública Nacional a fines mayo²³ de 2022 representó aproximadamente 77% del PIB, exhibiendo una reducción de cerca de 12 p.p. respecto de fines de 2019. La estrategia de financiamiento permitió obtener fondeo neto por unos $660.000 millones en los primeros cinco meses del año, al tiempo que se buscó una extensión de los plazos de los instrumentos licitados en el mercado, evidenciándose un crecimiento de la participación de la deuda ajustable por el Coeficiente de Estabilización de Referencia.

5.1. La recaudación tributaria nacional creció en términos reales durante la primera parte de 2022, fortaleciendo los ingresos fiscales nacionales

La recaudación tributaria nacional aumentó 58,9% durante el primer trimestre de 2022 con relación al año previo (ver Gráfico 5.1), lo que significó un crecimiento real de 4%. Con datos a mayo, durante el segundo trimestre la recaudación se aceleró a 72,2% i.a. (+7,9% i.a. real). El desempeño de los tributos durante los cinco primeros meses respondió fundamentalmente a la consolidación de la recuperación económica y a la mejora en los salarios y el empleo. Los impuestos asociados a las compras externas sostuvieron un alto dinamismo mientras que los derechos de exportación tuvieron un avance más acotado, dado el impacto de la sequía sobre la cosecha agrícola, aunque sostenidos por los mayores precios internacionales de los granos.

La gran mayoría de los tributos relacionados al mercado interno (Impuesto al Valor Agregado —IVA—, Ganancias, entre otros) tuvieron un buen desempeño en el comienzo del año debido principalmente al sostenimiento de la recuperación de la actividad económica. El IVA neto creció 55,9% i.a. en el primer trimestre y 71,4% i.a. con datos parciales en el segundo. Por otro lado, el Impuesto a los créditos y débitos en cuentas bancarias avanzó 64,3% i.a. y 61,3% i.a. en el primer y segundo trimestre a mayo respectivamente. Sobre este tributo opera negativamente la exención al sector Salud (que se mantienen hasta junio de 2022). El impuesto a las Ganancias mostró gran dinamismo: creció 63,1% i.a. entre enero y marzo y 94,2% entre abril y mayo. Esto se explica por las mejoras en el mercado laboral, así como por mejores resultados de sociedades con cierre de balance en diciembre de 2021 en relación con el período previo.

Otros impuestos tuvieron un comienzo de año más irregular: Impuestos Internos creció 39,2% i.a. entre enero y marzo y 55,2% i.a. entre abril y mayo mientras que Combustibles avanzó sólo 23,3% i.a. y 29,7% i.a. en los mismos períodos debido fundamentalmente al retraso en la actualización del tributo. Por otro lado, Bienes Personales avanzó 33,6% i.a. y 18% i.a. en el primer y segundo trimestre respectivamente, afectado por una alta base de comparación: el año pasado se había ingresado en el mes de abril un pago a cuenta por bienes en el exterior, que no se produjo este año.

Los recursos de la seguridad social tuvieron un avance de 65% i.a. entre enero y marzo y de 74% entre abril y mayo, explicados por mejoras en el mercado laboral (ver Capítulo 3. Actividad y empleo), tanto por incrementos del empleo registrado como mejoras en el salario formal real. Vale agregar que estos recursos continúan impactados negativamente por las medidas tomadas por el Gobierno Nacional —que se mantienen hasta junio de 2022—, que redujeron las contribuciones patronales del sector de la salud, a los sectores críticos contemplados en el programa REPRO y a las empresas radicadas en las provincias del Norte Grande.

Los derechos de importación y la Tasa estadística exhibieron un incremento conjunto de 66,8% i.a. durante el primer trimestre y 69,5% i.a. en el segundo. Este comportamiento se explicó por mayores valores importados (ver Capítulo 4. Sector Externo). Finalmente, los derechos de exportación tuvieron un comportamiento más acotado: +46,4% i.a. entre enero y marzo y +33% i.a. entre abril y mayo, en un contexto de sequía que afectó a la producción agrícola, lo cual se vio compensado en parte por el contexto internacional favorable para los precios internacionales de los principales productos de exportación y la recuperación de la demanda externa.

En términos reales la recaudación tributaria nacional ajustada por estacionalidad creció 1,2% en el primer trimestre de 2022 y cayó en similar magnitud durante el segundo con datos parciales a mayo. De todas formas, este indicador se ubicó entre abril y mayo un 16,6% por encima del nivel prepandemia (ver Gráfico 5.2). Este desempeño refleja la consolidación de la recuperación de los ingresos tributarios luego de los efectos nocivos de la pandemia de COVID-19. En relación con 2019 la estructura tributaria se había modificado a fines de 2019 fundamentalmente a partir de la creación del Impuesto PAIS, la modificación de las alícuotas de derechos de exportación, los cambios sobre el impuesto a los Bienes Personales, así como la revisión de la reforma tributaria impulsada durante 2017 que afectaba los recursos de la seguridad social.

La evolución de los ingresos tributarios permitió que los ingresos totales del Sector Público Nacional no Financiero (SPNF) aumentaran en términos nominales 66,6% i.a. en el primer trimestre (+8,7% i.a. real) y 67,6% i.a. en el segundo (+5,2% i.a. real, con datos parciales a may-22). Sobre el desempeño de los recursos incidió el registro extraordinario de rentas de la propiedad vinculadas a las emisiones primarias de títulos públicos²⁴. Por este motivo, las rentas de la propiedad se incrementaron 242% i.a. entre enero y marzo y 325% i.a. entre abril y mayo. Neto de este efecto los recursos habrían mostrado un incremento nominal de 60% i.a. en el primer trimestre y un guarismo similar en abril. Los ingresos tributarios y de la seguridad social tuvieron un avance de 58% i.a. en el primer trimestre y 68,2% i.a. en el segundo.

En tanto, la recaudación tributaria del conjunto de las provincias exhibió un comportamiento consistente con lo observado a nivel nacional. De acuerdo con la información parcial disponible para los principales distritos, en el primer trimestre del año el avance nominal de los recursos tributarios propios habría mostrado un incremento cercano al 55% i.a., mientras que en el inicio del segundo se habría expandido en torno al 63% i.a.

5.2. El gasto primario del SPNF se expandió en términos reales, destacándose el impulso de los subsidios y de los programas sociales ante el deterioro del contexto internacional

El gasto primario del SPNF exhibió un aumento nominal de 71,0% i.a. durante el primer trimestre de 2022, levemente por encima del avance nominal de los ingresos en igual período. Durante el primer trimestre, los gastos primarios reales avanzaron 11,6% respecto al mismo trimestre de 2021 (ver Gráfico 5.3). No obstante, los datos de los meses de abril y mayo aportan al segundo trimestre del año un crecimiento del gasto primario de 17,9% real respecto de abril y mayo de 2021.

El gasto creció de modo difundido entre las principales partidas, aunque se destacaron los incrementos en los programas sociales, en los subsidios económicos y en las transferencias corrientes a las provincias. Dicha evolución reflejó el impacto del contexto externo sobre las finanzas públicas: la fuerte suba de los precios internacionales de la energía elevó la magnitud de los subsidios económicos —dado el sendero de actualización de tarifas planteado—, al tiempo que el Gobierno Nacional implementó refuerzos extraordinarios de ingresos de los hogares ante la abrupta suba de los precios de los alimentos a nivel mundial.

En tal sentido, el gasto primario real desestacionalizado se ubicó en el cuarto trimestre de 2021 un 17% por encima del nivel prepandemia (I-20) y del cuarto trimestre de 2018 (ver Gráfico 5.4). En el primer trimestre de 2022, dicho nivel había retrocedido 5 puntos porcentuales; sin embargo, considerando las medidas contención social adoptadas y los mayores costos de los subsidios ante el shock internacional de los precios de las materias primas, se recuperó un nivel real similar al de fines de 2021.

Entre los principales rubros de gasto que explican dicha evolución se destacan las prestaciones sociales y los subsidios económicos (ver Gráfico 5.5). Los gastos en prestaciones previsionales (jubilaciones y pensiones) aumentaron 5,3% i.a. real en el primer trimestre del año y 3,6% i.a. durante los meses de abril y mayo. Incide en dicho comportamiento lo dispuesto por los ajustes de haberes de acuerdo con la Ley de Movilidad Previsional²⁵, que estableció una variación de 58,62% i.a. en los haberes a marzo, 3,5 p.p. más que la inflación acumulada en los últimos 12 meses a marzo 2022. En junio las más de 7 millones de personas titulares de jubilaciones y pensiones contemplan el medio aguinaldo de forma automática junto a sus haberes, al tiempo que cobrarán sus haberes previsionales con el incremento del 15% correspondiente al segundo aumento trimestral en el año dispuesto por la Ley de movilidad previsional. Esa mejora también incluye a las asignaciones familiares, incluidas la Asignación Universal por Hijo (AUH) y por Embarazo, impactando sobre los ingresos que reciben casi 9 millones de niñas, niños y adolescentes.

En cuanto a las restantes prestaciones sociales, estos gastos tuvieron una leve reducción en términos reales durante el primer trimestre, pero un fuerte impulso real a partir de los meses de abril y mayo (51,3% i.a.). Esto se debió a las políticas de refuerzo de ingresos llevadas adelante por el Gobierno Nacional para proteger y mejorar el poder adquisitivo de los hogares ante el fuerte incremento de los precios de los alimentos a nivel global. De esta manera, unos 7,5 millones de personas con trabajos informales, en casas particulares, monotributistas sociales y de las categorías A y B percibieron una asistencia económica durante mayo y junio de $9.000. Por otra parte, alrededor de 6 millones de personas jubiladas y pensionadas con ingresos mensuales inferiores a 2 haberes mínimos, cobraron junto con sus haberes de mayo una suma de $12.000, que se suma al bono de $6.000 de abril para quienes reciben una jubilación mínima.

En este rubro de Prestaciones sociales, se han incorporado una gran parte de los programas para sostener el ingreso desde 2020 (como por ejemplo el Ingreso Familiar de Emergencia —IFE— y el Programa de Asistencia de Emergencia al Trabajo y la Producción —ATP—). Esos programas fueron dejando lugar, una vez superada la etapa del Aislamiento Social Preventivo Obligatorio (ASPO) por la pandemia de COVID-19, a programas de ingresos y empleo como el Programa de Recuperación Productiva (REPRO)²⁶ o el Programa Nacional de Inclusión Socio productiva y Desarrollo Local “Potenciar Trabajo”²⁷, que contemplan asistencias por hasta un máximo del cincuenta por ciento 50% del valor del Salario Mínimo Vital y Móvil²⁸ (SMVyM; ver Apartado 3 / Medidas tomadas para refuerzos de ingresos). En el segundo trimestre se destacan, además, las erogaciones del programa de Políticas Alimentarias que tuvo un incremento de un 50% en la prestación, que perciben 2,4 millones de beneficiarios titulares y alcanza a 4 millones de personas, llevando los nuevos montos desde mayo a $9.000 para las familias con un/a hijo/hija de hasta catorce años o discapacitado o perciben la asignación por embarazo, $13.500 en el caso de familias que tienen dos hijos o hijas y $18.000 en el caso de familias con tres o más menores de 14 años. Por su parte, para el conjunto de trabajadores y trabajadoras que perciben asignaciones familiares rige desde octubre de 2021 un complemento mensual que duplicaba el salario familiar para quienes percibían ingresos familiares de hasta $115.062 y que con los sucesivos incrementos del salario familiar fue perdiendo participación.

Por su parte, la atención de los requerimientos para solventar la provisión de los servicios públicos hasta fines de mayo, en un contexto de crecientes costos de la energía y los combustibles —producto del conflicto bélico entre Ucrania y Rusia— y los mayores costos domésticos de producción de electricidad ante el menor aporte de la generación hidráulica (en un contexto de bajante de los ríos por la sequía), condujo a que los subsidios económicos explicaran una porción creciente del gasto primario al crecer 45,2% i.a. real en el primer trimestre del año y 22,3% i.a real en abril y mayo. Este aumento de participación respondió principalmente al avance del gasto asociado a subsidios a la energía y a los subsidios destinados al transporte público de pasajeros.

En relación con las tarifas de electricidad y gas, se formalizó una segmentación de subsidios con fecha de vigencia a partir de junio de 2022²⁹. En el nuevo régimen de subsidios se definen tres segmentos de personas usuarias, clasificadas por la Secretaría de Energía según criterios objetivos de ingresos y de exteriorización patrimonial. Aquellas personas de mayores ingresos abonarán el costo pleno de los servicios de energía eléctrica y de gas natural. Habrá un proceso de armonización y la quita de subsidio se realizará en forma gradual y en tercios bimestrales, de modo tal que las personas dentro de este segmento se encontrarán abonando el costo pleno de la energía al finalizar el año 2022. En segundo lugar, para el segmento de menores ingresos los aumentos de energía no podrán superar el 40% del incremento del Coeficiente de Variación Salarial (CVS) del año anterior. Por último, para las personas usuarias de ingresos medios los aumentos tarifarios serán de hasta el 80% del crecimiento del CVS. Los segmentos de niveles de medios y bajos ingresos no tendrán un nuevo incremento en las facturas para el año 2022.

Las partidas asociadas a remuneraciones (incluyendo transferencias a Universidades Nacionales) y el gasto en funcionamiento crecieron 7,1% i.a. real en el primer trimestre del año y 13% i.a. real en los meses de abril y mayo. Cabe señalar que en este último rubro se registran las compras de bienes y servicios (incluyendo las erogaciones asociadas a la compra de vacunas contra el COVID-19 y los gastos asociados a la organización del Censo Nacional). Por su parte las transferencias corrientes a las provincias³⁰ dinamizaron su ritmo de incremento (+10,6% i.a. real durante el primer trimestre y 45,4% i.a. real entre abril y mayo).

El gasto de capital, en línea con la definición de prioridades expuestas para sostener la recuperación de la actividad económica, creció 11,2% i.a. en términos reales durante el primer trimestre y 16,2% i.a. en abril y mayo.

Considerando que en los primeros cinco meses de 2022 los ingresos del SPNF crecieron 67% i.a. (7,2% i.a. real), y que los gastos primarios avanzaron 78,2% i.a. (+14,1% i.a. real), el déficit primario del SPNF se estabilizó en torno a 3,1% del PIB (ver Gráfico 5.6). Por su parte, el déficit financiero del SPNF acumulado en igual período se ubicó en 4,5% del PIB. El Gobierno Nacional actualizó³¹ el Presupuesto Nacional, adaptándolo a las condiciones actuales del contexto macroeconómico, a los fines de establecer un marco de previsibilidad para la gestión fiscal y financiera, determinando un nuevo cálculo de recursos y créditos de la Administración Pública Nacional (APN), como así también una determinación del déficit primario en base devengado. El Ministerio de Economía ha manifestado que el resultado que se deriva de la modificación presupuestaria es consistente con una proyección de déficit primario base caja del SPNF de 2,5% del PIB.

 

5.3. El tesoro obtuvo un financiamiento neto de mercado positivo en los primeros meses del año

El stock de Deuda Pública Nacional a fines de abril de 2022 alcanzó aproximadamente US$374.260 millones y representó cerca de 77% del PIB, exhibiendo una reducción de unos 12 p.p. respecto de fines de 2019.

Durante el primer trimestre del 2022 el TN logró un refinanciamiento del 150% de los servicios de capital e intereses, lo que implicó un financiamiento neto de aproximadamente $641.153 millones. A su vez, en el acumulado de lo que va del segundo trimestre del 2022, período en el cual se buscó extender el plazo de los instrumentos de deuda licitados, el TN obtuvo un refinanciamiento del 101,1% de los servicios de capital e intereses, lo que implicó un financiamiento neto de aproximadamente $17.754 millones. Las emisiones de instrumentos de deuda pública en lo que va del segundo trimestre se concentraron mayoritariamente en títulos ajustables por Coeficiente de estabilización de referencia (CER), y letras a descuento, mientras que, en menor medida, se colocaron títulos ajustados a la evolución del dólar y a tasa variable.

La extensión de los plazos de los instrumentos emitidos aumentó, impulsados por el crecimiento de la participación de instrumento CER en el total de las colocaciones; en tanto, se verificó un aumento del costo nominal del financiamiento en pesos.

Por su parte, durante febrero, marzo y junio de 2022 se realizaron operaciones de conversión voluntaria de deuda, que permitieron descomprimir significativamente el perfil de vencimientos de corto plazo, previéndose una continuidad de este tipo de operaciones. Con el objetivo de desarrollar el mercado local de deuda en pesos se continuó fortaleciendo la participación de los Aspirantes a Creadores de Mercado 2021, y se continuaron ofreciendo inversiones de corto plazo para los Fondos Comunes de Inversión (FCI) a partir de las licitaciones de Letras de Liquidez del Tesoro (LELITES; instrumentos de muy corto plazo y elevada liquidez destinados exclusivamente a la suscripción por parte de FCI).

En lo que va de 2022, y en línea con las previsiones presupuestarias en el marco del acuerdo con el FMI, el financiamiento neto del TN contempló, además del financiamiento obtenido en las licitaciones de instrumentos de mercado, la transferencia neta de $435.051 millones. La misma se dio en concepto de adelantos transitorios del BCRA al TN y de la variación de depósitos que contempló el uso parcial —por un monto de $322.449 millones— del componente de apoyo presupuestario previsto en el acuerdo con el FMI que el organismo internacional había desembolsado en Derechos Especiales de Giro (DEG) en ocasión de la firma inicial del acuerdo.

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6. Precios

En marzo de 2022 la inflación se elevó significativamente alcanzando una tasa de 6,7% mensual, registro muy elevado en términos históricos. La aceleración de los precios se explicó principalmente por la evolución de la categoría Núcleo, a la que se sumaron incrementos en servicios regulados de educación, gas y electricidad. Luego del máximo verificado en marzo, la inflación mensual se moderó en abril (6,0%) y mayo (5,1%), manteniéndose aún en niveles superiores a los observados en el primer bimestre del año. La tasa de inflación interanual fue de 52,8% en el primer trimestre del año y se elevó hasta 60,7% en mayo, último dato disponible.

La aceleración en los precios de los alimentos tuvo un impacto significativo en el incremento de la inflación núcleo, en especial en marzo y abril, traccionada por las subas de las cotizaciones internacionales de las materias primas como resultado de la guerra en Ucrania. Este shock externo afectó a la Argentina en el contexto de una actividad económica en recuperación y con una elevada inercia inflacionaria previa. Asimismo, la existencia de mecanismos formales e informales de indexación aumentó la magnitud y persistencia del impacto de este shock inflacionario en comparación con lo observado en otros países. Así, se verificó un incremento de las expectativas de inflación, al tiempo que la aceleración observada en los precios de los alimentos se extendió al resto de los bienes y servicios, registrándose tasas de inflación núcleo elevadas en marzo (6,4%) y abril (6,7%). Luego del máximo alcanzado en abril, la tasa de inflación núcleo se redujo en mayo hasta 5,2%. Esta incipiente desaceleración fue explicada en gran medida por el menor ritmo de suba de los alimentos, en particular de los procesados y las carnes.

Para la segunda parte del año, se espera que la inflación núcleo descienda gradualmente a medida que los efectos del shock externo continúen moderándose. Luego del impacto de las actualizaciones en las tarifas de servicios públicos durante junio, el nivel general de inflación retomaría un sendero de descenso gradual a partir de julio. Esta expectativa de una paulatina desaceleración mensual de los precios durante el resto de 2022 es compartida por los analistas del mercado, de acuerdo con lo que sugiere el Relevamiento de Expectativas de Mercado (REM).

El Gobierno nacional y el BCRA continuarán adoptando medidas para bajar la inflación. En este sentido, la vigencia del acuerdo con el FMI permitirá consolidar un marco de certidumbre macroeconómica, ayudando así a acotar las expectativas de incremento del tipo de cambio y de la inflación. El BCRA conducirá su política monetaria y cambiaria, en un contexto de menor asistencia financiera al Tesoro Nacional, buscando una gradual convergencia hacia tasas de interés reales positivas y administrando la liquidez en forma adecuada para preservar la estabilidad monetaria sin afectar la recuperación económica.

6.1. La inflación doméstica registró niveles máximos en marzo y abril en un contexto de fuerte aumento de los precios internacionales de las materias primas

El año 2022 comenzó con una suba de la inflación promedio de enero y febrero (4,3%) respecto a la registrada en el IV-21 (3,3%). Esa primera aceleración de los precios se explicó en gran medida por el fuerte incremento de las verduras y hortalizas debido a factores climáticos y también por la finalización del programa de congelamiento “+Precios cuidados” adoptado por el Gobierno Nacional en octubre de 2021 (ver IPOM de marzo de 2022).

Desde los primeros días de marzo se produjo un segundo proceso de aceleración de los precios traccionado por el significativo aumento de las cotizaciones internacionales de las materias primas como consecuencia de la guerra entre Rusia y Ucrania comenzada el 24 de febrero de 2022. Al mayor ritmo de suba de los alimentos a nivel doméstico se sumaron en marzo las correcciones de las tarifas de los servicios públicos y de los precios de los combustibles, los cuales venían exhibiendo deterioros en sus precios relativos. Este proceso de aceleración de los precios de los alimentos y de los regulados se generalizó al resto de la canasta de consumo. De esta forma, el nivel general (NG) de inflación mensual alcanzó su nivel máximo en marzo (6,7% NG; 6,4% Núcleo) y la inflación Núcleo en abril (6,0% NG; 6,7% Núcleo). Con la suba de marzo, el primer trimestre de 2022 finalizó con una inflación promedio mensual de 5,1%, incrementándose 1,8 p.p. respecto al trimestre previo, siendo el registro trimestral más elevado desde que se publica el actual IPC Nacional (ver Gráfico 6.1).

En el bimestre abril-mayo, se redujo el nivel general de inflación (5,5% promedio mensual, -1,2 p.p. respecto a marzo), aunque persistió en niveles elevados, superiores al promedio de los registros de 2020 y 2021. La desaceleración entre abril y marzo (de 6,0% a 6,7% mensual) se explicó por la evolución de los Regulados (3,9%, -0,9 p.p. respecto a marzo) y los Estacionales (3,0%, -2,4 p.p.), mientras que en mayo (NG 5,1%) influyó particularmente el menor ritmo de suba de la categoría Núcleo (5,2%, -1,5 p.p. respecto a abril), en gran medida por la evolución de los alimentos procesados y de las carnes.

En el incremento de la inflación núcleo de marzo y abril tuvo un impacto significativo el elevado ritmo de suba del precio promedio de los alimentos, como resultado de la guerra en Ucrania. Este shock externo afectó a la Argentina en el contexto de una actividad económica en recuperación y con una elevada inercia inflacionaria, impactando en forma directa sobre los precios de los alimentos envasados y de las carnes —ambos componentes de la categoría Núcleo—. En contraste, los precios promedio de los alimentos que forman parte de la categoría Estacionales cayeron (Verduras, tubérculos y legumbres -1,9%), o se desaceleraron (Frutas 2,4%, -6,5 p.p.) en el segundo bimestre respecto al primero, período en el que habían evidenciado subas muy significativas debido principalmente a factores climáticos (ver Gráfico 6.2). En mayo, los alimentos envasados y las carnes redujeron su ritmo de incremento respecto a abril, mientras que las verduras y las frutas, en conjunto, evidenciaron nuevamente una variación mensual negativa (ver Apartado Evolución reciente de los precios de los alimentos).

Respecto a la evolución del agrupado Carnes y derivados durante el segundo bimestre (8,0% de suba promedio mensual), se destacó como factor explicativo el alza de la cotización internacional del maíz, principal insumo para forraje, que incidió en primer lugar sobre los precios mayoristas de la carne vacuna, medido por el Índice de Novillo del Mercado de Liniers (INML). En mayo hubo señales que indicarían el comienzo de una tendencia a la desaceleración en el precio doméstico de las carnes, tanto a nivel minorista (6,2% respecto a abril, -1,4 p.p.) como mayorista. En ese sentido, la caída mensual del INML de mayo (-0,6%), acompañando a la retracción del precio internacional del maíz (-1%), anticiparía una posible nueva desaceleración de las carnes a nivel minorista para junio (ver Gráfico 6.3).

Por su parte, los alimentos y bebidas envasados (6,8% de incremento en el bimestre marzo-abril), se aceleraron desde fines de febrero, registrándose subas muy significativas en panificados, lácteos y azúcares. Además del impacto de los precios internacionales, los mayores aumentos observados en los alimentos envasados habrían estado asociados a estrategias de cobertura de varias firmas del sector que, ante el anuncio de posibles medidas gubernamentales orientadas a contrarrestar la inflación, actualizaron en forma anticipada sus listas de precios a mediados de marzo. A ello, se sumó una tendencia de caída en la proporción de precios que forman parte del programa “+Precios Cuidados” sobre el total de productos relevados por INDEC en GBA (6,0% de cobertura en mayo), luego de alcanzar el máximo en noviembre de 2021(13,1%). Esta reducción en la participación en el IPC continuó en abril y mayo, incluso cuando la nueva etapa del programa había incorporado más artículos y variedades⁵⁰ (Ver Gráfico 6.4). Luego de la aceleración del segundo bimestre, los alimentos envasados verificaron en mayo una significativa reducción en el ritmo de suba, al incrementarse 4,8% respecto a abril, registro similar al observado en febrero de 2022.

*Incluye carnes y derivados, frutas y verduras.
** Incluye panificados, lácteos, aceites y grasas y bebidas no alcohólicas mayormente incluidos en programas de precios.
Fuente: INDEC.

Además del referido incremento en el ritmo de suba de los Alimentos y bebidas durante los meses de marzo y abril (6,6% promedio mensual, +0,4 p.p. respecto al primer bimestre), la aceleración del nivel general de precios fue también el resultado de la evolución de otros grupos de bienes (ver Gráfico 6.5). A nivel divisiones se destacaron las subas en Prendas de vestir y calzado (10,4% promedio mensual, +7,5 p.p. respecto al primer bimestre) y en Bebidas alcohólicas y tabaco (4,5%, +2,3 p.p.). A nivel agrupados resaltó el incremento en el ritmo de suba de los Productos medicinales, artefactos y equipos para la salud (5,6%, +1,9 p.p.). Luego del shock de precios internacionales que impactó en el segundo bimestre del año, los bienes se desaceleraron en mayo de manera muy difundida (5,3%, -1,2 p.p. respecto al promedio marzo-abril), aunque mantuvieron un ritmo todavía elevado respecto a 2021.

Respecto a los servicios, estos también se aceleraron significativamente durante marzo y abril (5,9% promedio mensual; +2,5 p.p. respecto al primer bimestre), aunque continuaron creciendo en menor magnitud que los bienes. En mayo recortaron su ritmo de expansión hasta 4,3% mensual.

A un nivel más desagregado, la suba de los Servicios en el segundo bimestre fue generalizada. Los Servicios públicos se aceleraron respecto al primer bimestre, aunque siguieron creciendo por debajo del Nivel general. Este agrupado reflejó los aumentos autorizados en marzo en las tarifas de gas y energía eléctrica, mientras que las tarifas del transporte público continuaron con incrementos moderados. En mayo, los servicios públicos tuvieron un incremento promedio acotado.

En cuanto a los Servicios privados regulados la división Educación creció 12,7% promedio mensual en el bimestre marzo-abril, debido principalmente a los aumentos habituales que tienen lugar en marzo en las cuotas de colegios privados. Los Gastos de prepagas también contribuyeron a la aceleración de los servicios, con incrementos en torno a 6,2% promedio mensual (+1,8% respecto al primer bimestre). Por su parte, los Servicios de telefonía e internet se desaceleraron durante este período hasta 3,4% (-1,0 p.p. respecto al primer bimestre). Los servicios privados regulados también recortaron su tasa de expansión en mayo, a excepción de las cuotas de medicina prepaga.

Por último, durante el segundo bimestre los servicios privados no regulados⁵¹ también incrementaron su ritmo de suba respecto a los primeros meses del año (5,1% promedio mensual, +0,9 p.p. respecto al primer bimestre), intentando evitar el retraso de sus precios relativos ante la aceleración de los bienes y del resto de los servicios, en un contexto mayores expectativas de inflación y luego en mayo se desaceleraron (4,6%, -0,5 p.p. respecto al promedio marzo-abril). En efecto, los Restaurantes —con una elevada ponderación en este agrupado—, exhibieron subas de 7,1% promedio mensual en el segundo bimestre (+2,8 p.p. respecto al primer bimestre), influidos por el aumento en el precio de los alimentos. Los Servicios recreativos y culturales mostraron una tendencia similar, con incrementos en torno a 5,4% en el segundo bimestre (+3,5 p.p.). Contrariamente a lo que se observó en la mayoría de los servicios privados, el ítem Alquiler de la vivienda mantuvo su ritmo de suba durante marzo y abril (4,5%; igual registro del primer bimestre), mientras que los Servicios vinculados al turismo—alojamiento, transporte, paquetes y excursiones— se desaceleraron influidos por factores estacionales. En mayo, los servicios privados no regulados subieron en promedio 4,6%, desacelerándose respecto al segundo bimestre debido, entre otros factores, a la caída en el ritmo de suba de los Restaurantes y hoteles y la estabilidad de los gastos comunes de la vivienda (expensas) luego de meses con alzas significativas.

En resumen, la aceleración del IPC durante el período marzo-abril respecto al primer bimestre del año fue difundida. Utilizando información del IPC de la Ciudad de Buenos Aires, debido a su mayor nivel de apertura respecto al IPC Nacional, se observa que la mayoría de los bienes y servicios exhibió aumentos superiores al ritmo interanual mensualizado que habían registrado hasta febrero, lo que da cuenta de un fenómeno difundido (ver Gráfico 6.6).

6.2. Los precios mayoristas se aceleraron, pero sostuvieron un ritmo más moderado que los minoristas en el primer trimestre

En el primer trimestre los precios mayoristas capturados por el Índice de Precios Internos al por Mayor (IPIM) se aceleraron hasta 4,9% promedio mensual, +2,2 p.p. por encima del trimestre previo, aunque continuaron con un ritmo inferior al de los bienes minoristas. Al igual que en el caso de los minoristas, esta trayectoria también estuvo influida desde marzo por los nuevos incrementos en los precios internacionales de las materias primas. Luego del máximo verificado en el mes de marzo (6,3%) el IPIM se desaceleró levemente en abril (5,9%) y en forma más significativa en mayo (5,2%), aunque sostuvo un ritmo muy superior al del segundo semestre de 2021 (ver Gráficos 6.7 y 6.8).

Al interior del IPIM, la mayor tasa de expansión durante el primer trimestre reflejó la aceleración de los Productos manufacturados —la categoría con la mayor ponderación en el índice—, que subieron 4,6% (+1,9 p.p. respecto al IV-21). En tanto, las demás categorías también incrementaron sus ritmos de suba, aunque sus incidencias en el IPIM fueron menores. Los Productos Primarios se expandieron 6,5% (+3,9 p.p. respecto al IV-21), sintetizando en ellos incrementos en los Productos Agropecuarios y en el Petróleo Crudo y gas (ver Gráfico 6.8). Finalmente, los Productos importados se aceleraron, aunque siguieron creciendo a un ritmo inferior al de las otras categorías, en torno a 3,5% promedio mensual (+1,1 p.p.), influidos por las relativamente acotadas variaciones del tipo de cambio nominal.

Por su parte, los costos de la Construcción (ICC) también incrementaron su ritmo de expansión en el primer trimestre hasta 4,5% promedio mensual (+3,0 p.p. por encima del registro del período previo), aceleración que fue difundida entre sus categorías. Los Materiales de construcción aumentaron su ritmo de suba hasta 4,0% (+0,4 p.p.), mientras que los costos del componente Mano de obra subieron 4,7% (+4,5 p.p.). El mayor incremento en los costos de la Mano de obra reflejó la entrada en vigencia de tramos paritarios durante este periodo. En abril, los costos de la construcción evidenciaron una desaceleración explicada por las mínimas variaciones del componente mano de obra, ante la ausencia de tramos paritarios, en tanto que los Materiales continuaron con subas significativas. En mayo se produjo la situación contraria, ya que el incremento de salarios de 8,2% aceleró el ICC al 6,2% mientras que los materiales redujeron levemente su ritmo de suba (ver Gráfico 6.9).

6.3. La inflación interanual se elevó de manera difundida entre los principales agrupados

La suba significativa de la inflación en lo que va de 2022 llevó a que las variaciones mensuales superen a las de igual período de 2021 y por lo tanto la tasa de inflación interanual se incrementó en los meses recientes hasta ubicarse en torno a 60,7% en mayo, 9,7 p.p. por encima del dato de diciembre de 2021 (50,9% i.a.). Esta tendencia también se observó a nivel de las principales categorías que conforman el IPC y en el IPIM.

La categoría Estacionales exhibió una aceleración en lo que va de 2022 y sus tasas de variación interanual (74,0% i.a. en mayo) superaron nuevamente a las del resto de las categorías. La categoría Núcleo también incrementó su ritmo de crecimiento interanual (63,2% i.a.), y continuó registrando aumentos por encima de los verificados por el Nivel general. Por último, los bienes y servicios Regulados (44,1% i.a.) conforman la categoría que sigue presionando a la baja sobre la variación interanual del NG, aunque en los últimos cuatro meses también se ha acelerado. Por su parte, la inflación mayorista interanual (54,8% i.a.) verificó una trayectoria similar, acelerándose en los últimos meses, aunque con tasas de variación inferiores a las del IPC durante lo que va de 2022, luego de que en 2021 se diera la situación contraria (ver Gráfico 6.10).

6.4. Perspectivas

El incremento de la inflación núcleo en marzo y abril se produjo en un contexto de elevada turbulencia internacional caracterizado por el alza de los precios de los alimentos y la energía como resultado de la guerra en Ucrania. Este shock externo afectó a la Argentina en el contexto de una actividad económica en recuperación y con una elevada inercia inflacionaria. Pese al ritmo de suba relativamente acotado del tipo de cambio nominal, este episodio provocó un mayor ritmo de suba en los precios domésticos de los alimentos que se difundió al resto de la economía, provocando una aceleración de los registros inflacionarios y una revisión al alza de las expectativas de inflación. La reapertura de las paritarias salariales y el adelantamiento de los tramos de algunos convenios en respuesta a la aceleración inflacionaria no anticipada, así como la actualización de las tarifas de los servicios públicos, contribuyeron en igual dirección, aumentando la persistencia del shock. Luego de una incipiente desaceleración del nivel general de precios en abril y mayo, en junio impactará transitoriamente una nueva actualización en las tarifas de gas por red y energía eléctrica⁵², así como en las de transporte público (estos dos últimos con un mayor efecto en GBA) ejerciendo una presión alcista sobre el Nivel general de precios.

Para la segunda parte del año se espera que, de no mediar nuevos shocks de precios internacionales, la inflación núcleo continúe descendiendo gradualmente mientras que el nivel general de inflación retomaría una trayectoria de paulatino descenso desde julio, luego del impacto de las actualizaciones en las tarifas de servicios públicos de junio. La gradualidad prevista para dicho sendero de reducción de la inflación contempla ciertos factores que podrían operar en sentido contrario: el proceso de formación de expectativas de inflación, el adelantamiento y concentración de las paritarias salariales y los posibles efectos de segunda ronda de las actualizaciones de tarifas de servicios públicos y de combustibles, entre otros. Esta expectativa de una paulatina desaceleración de los precios durante el resto de 2022 es compartida por los analistas del mercado, ya que, de acuerdo con lo que sugiere el Relevamiento de Expectativas de Mercado (REM), pronostican que hacia fin de año las tasas de variación mensual retornarán a valores similares a los de fines de 2021 (ver Gráfico 6.11).

El Gobierno nacional y el BCRA continuarán adoptando medidas para combatir la inflación. En este sentido, la vigencia del acuerdo con el FMI permitirá consolidar un marco de certidumbre macroeconómica, ayudando así a acotar las expectativas de incremento del tipo de cambio y de la inflación. El BCRA conducirá su política monetaria y cambiaria, en un contexto de menor asistencia financiera al Tesoro Nacional y buscando una convergencia gradual hacia tasas de interés reales positivas, administrando la liquidez en forma adecuada para preservar la estabilidad monetaria sin afectar la recuperación económica.

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7. Política Monetaria

El BCRA continuó calibrando su política monetaria para adaptarla a un entorno macroeconómico cambiante. Si bien la actividad económica continuó presentando cierto dinamismo en los últimos meses, la inflación registró una aceleración a fines del primer trimestre, tendencia que comenzó a revertirse en mayo. Sobre la inercia inflacionaria se sumaron factores transitorios que impulsaron los precios, entre los que se destaca el aumento de los precios internacionales de las materias primas.

Con el objetivo de contener el impacto de la aceleración de los precios, el Gobierno Nacional decidió morigerar la pérdida del poder adquisitivo de ingresos de personas sin ingresos formales y/o en situación de vulnerabilidad socioeconómica. Por otro lado, el incremento en los precios de la energía impactó negativamente sobre las finanzas públicas. Las mayores necesidades de financiamiento se cubrieron utilizando una multiplicidad de fuentes, entre ellas la asistencia monetaria al Tesoro Nacional. No obstante, el uso de esta herramienta se mantuvo dentro de los valores establecidos en el Programa de Facilidades Extendidas (PFE) acordado con el Fondo Monetario Internacional (FMI) en marzo pasado. Así, en lo que va del año, la asistencia monetaria al Tesoro en términos del PIB se ubicó en un nivel similar al de los años previos a la pandemia. La Base Monetaria ajustada por estacionalidad y a precios constantes se encuentra en niveles históricamente bajos y en términos del PIB alcanzó un mínimo histórico en abril.

Simultáneamente, y en línea con los Objetivos y Planes definidos para el 2022, el BCRA incrementó en sucesivas oportunidades las tasas de interés de los instrumentos de política monetaria. Con estas subas se buscó propender hacia un sendero de tasas de interés que permita resguardar el valor de las inversiones realizadas en instrumentos denominados en moneda doméstica y evitar presiones en el mercado cambiario. En tanto, la política cambiaria estuvo orientada a mantener niveles de competitividad externa adecuados, readecuando gradualmente la tasa de variación del tipo de cambio nominal a un ritmo acorde con la inflación doméstica.

Con el objetivo de retomar un sendero de desinflación gradual que resulte consistente con la sostenibilidad de las finanzas públicas y del sector externo, el BCRA mantendrá una administración prudente de los agregados monetarios, esterilizando eventuales excedentes de liquidez, para evitar desequilibrios que atenten directa o indirectamente con el proceso de desinflación.

7.1. El BCRA continuó calibrando sus políticas en función de las novedades del entorno macroeconómico

Pese a que la tasa de contagios de COVID-19 se aceleró en la primera parte del año, los niveles de internación y letalidad se mantienen en registros relativamente bajos. La favorable evolución epidemiológica permitió que el proceso de recuperación de la actividad económica no se vea interrumpido, con una gradual reducción de la heterogeneidad a nivel sectorial. Este mejor escenario en términos del crecimiento contrasta con la dinámica inflacionaria, que se vió afectada por diversos shocks transitorios que aceleraron el ritmo de expansión de los precios. Entre estos últimos se destacan la situación climática, que afectó los precios de frutas y verduras, y especialmente los efectos de la guerra entre Rusia y Ucrania, que generó presiones adicionales en los mercados de materias primas, dada la elevada participación relativa de estos países en dichos mercados.

En este contexto, el Gobierno Nacional decidió morigerar la pérdida del poder adquisitivo de los ingresos de personas del sector informal de la economía y/o en situación de vulnerabilidad socioeconómica, particularmente afectadas por la situación de aceleración del nivel general de precios. Esta política se enmarca dentro de la estrategia de focalización de las iniciativas de asistencia en los sectores más rezagados y en la población en situación más vulnerable.

Por su parte, el BCRA buscó propender gradualmente hacia retornos reales positivos para las inversiones realizadas en moneda doméstica, incrementando en diversas oportunidades la tasa de interés de referencia. Al tiempo que siguió avanzando en el cumplimiento del resto de los objetivos de política monetaria enunciados para el año 2022. Los resultados de todas estas políticas se reflejaron en la evolución de los agregados monetarios, del crédito y del mercado de cambios. En las siguientes secciones se realiza un análisis de la dinámica de estas variables.

7.1.1. El financiamiento monetario al Tesoro Nacional en términos del PIB se mantuvo entre los niveles más bajos de los últimos años

La continuidad en el proceso de recuperación de la actividad económica permitió que los ingresos del sector público en términos reales mantuvieran una trayectoria creciente en los últimos meses (ver Capítulo 5. Finanzas Públicas). El gasto público se expandió a una tasa superior a la de los ingresos ante la necesidad de asistir a los sectores más vulnerables ante la suba de precios, y en particular la de los alimentos, y a las mayores erogaciones en subsidios energéticos, por la suba de los precios internacionales de la energía. En un marco de mayores necesidades, el Gobierno Nacional recurrió a todas las herramientas de financiamiento disponibles.

La asistencia monetaria del BCRA al Tesoro Nacional, a través de adelantos transitorios, se mantuvo dentro de los límites establecidos en el Programa de Facilidades Extendidas (PFE) acordado con el FMI. Con todo, en lo que va del año, la expansión primaria del sector público en términos del PIB se ubicó entre las más bajas de los últimos años, representando tan sólo 0,58% del PIB (ver Gráfico 7.1).

Por otra parte, durante junio, ante un incremento en la volatilidad en los mercados financieros globales y locales, el BCRA intervino en el mercado secundario de títulos públicos con el objetivo de recomponer la curva en pesos del Tesoro, en un contexto de excesiva e injustificada volatilidad en los precios que podía comprometer la estabilidad financiera. La contrapartida de estas operaciones fue un efecto expansivo sobre la base monetaria, compensado mediante operaciones de esterilización monetaria. Cabe señalar que además el BCRA instrumentará una línea de liquidez, exclusiva para FCI, para títulos de deuda del Tesoro. Asimismo, la autoridad monetaria continuará operando en la curva para garantizar la liquidez de los instrumentos del Tesoro y el sostenimiento de sus precios.

En cuanto al resto de los factores de explicación de la Base Monetaria, las compras netas de divisas por parte del BCRA al sector privado tuvieron un efecto expansivo en lo que va del año, con un comportamiento heterogéneo a lo largo del período. En efecto, durante el primer bimestre el BCRA fue vendedor neto en el mercado de cambios, tendencia que se revirtió a partir de marzo más que compensando las ventas de los primeros meses. Los instrumentos de regulación monetaria del BCRA, en el acumulado del año, contribuyeron negativamente a la variación de la base monetaria, absorbiendo los excedentes de liquidez. El crecimiento nominal de los pasivos remunerados del BCRA resultó inferior al del PIB, por lo que el ratio alcanzó en mayo un valor de 7,6% del PIB, lo que implicó una reducción de 0,6 p.p. en lo que va del año y de 3,1 p.p. respecto del máximo alcanzado durante 2018.

En línea con los Objetivos y Planes definidos para el 2022, el BCRA continuó calibrando las tasas de interés de los instrumentos de regulación monetaria en pos de propender hacia retornos reales positivos sobre las inversiones en moneda local. En una economía como la argentina con un canal del crédito relativamente pequeño, la suba de tasas de interés actúa principalmente incentivando el ahorro en pesos. Su acción antinflacionaria entonces pasa en gran medida por contribuir a la estabilidad cambiaria y financiera, debiendo estar complementada con otros instrumentos de la política económica para reducir la inercia inflacionaria. Específicamente, desde comienzos de año se decidió elevar en seis oportunidades la tasa de interés de la LELIQ a 28 días de plazo (con una suba total de 14 p.p), que pasó a ubicarse en 52% n.a. (66,5% e.a.). En lo que refiere a los nuevos instrumentos de mayor plazo, la tasa de interés de las LELIQ a 180 días de plazo se elevó a mediados de mayo a 58,5% n.a. (67,2% e.a.), acumulando una suba de 14,5 p.p. en el año. Finalmente, el spread fijo de las NOTALIQ se ubicó en 5,0 p.p. en las licitaciones de mediados de junio. En cuanto a los instrumentos de menor plazo, la tasa de interés de los pases pasivos a 1 día se incrementó 8,5 p.p. en el año hasta 40,5% n.a. (49,9% e.a.); mientras que, la de pases activos a 1 día se situó en 57,5% n.a. (77,6% e.a.) a fines del período bajo análisis.

Los cambios que llevó adelante el BCRA en los primeros meses del año tuvieron como objetivo incrementar el plazo promedio de la esterilización y extender la curva de tasas de interés de referencia del BCRA. Como resultado de esto se observó un cambio en la composición de los pasivos remunerados del BCRA. Hacia el final del primer semestre del año, los mismos quedaron conformados en alrededor de 80% por LELIQ, destacándose la especie de menor plazo (28 días) que representó aproximadamente un 70% del total de pasivos remunerados. El resto correspondió a pases pasivos a 1 día y NOTALIQ, con una creciente participación de estas últimas. De este modo, el plazo promedio residual de los instrumentos de regulación monetaria (LELIQ, Pases y NOTALIQ) se ubicó en aproximadamente 30 días, más que triplicando el vigente a comienzos de este año (ver Gráfico 7.2).

Con todo, el crecimiento de la base monetaria acumulado en el año fue de 8,9%, con datos a mayo. No obstante, ajustada por estacionalidad y a precios constantes, la Base Monetaria continuó contrayéndose y se ubica en niveles históricamente bajos. Así, en los últimos doce meses acumula una caída real del orden del 10%. En igual sentido, en términos del PIB alcanzó un mínimo histórico de 5,2% en el cuarto mes del año (ver Gráfico 7.3).

7.1.2. Los medios de pago transaccionales en términos del PIB alcanzaron un nivel similar al de prepandemia

En este contexto, los medios de pago, a precios constantes y ajustados por estacionalidad, anotaron una caída en la primera parte del año. En efecto, el M2 Privado Transaccional evidenció una tasa de contracción promedio mensual a precios constantes de 1,4% s.e. en los primeros cinco meses. Al interior de sus componentes la dinámica fue relativamente homogénea. En la comparación interanual, y a precios constantes, el M2 privado transaccional registró una contracción cercana al 4%.

Como porcentaje del PIB, el M2 Privado Transaccional se ubicó en 8,6% en mayo, posicionándose 0,9 p.p. por debajo del registro de diciembre del año pasado y un nivel similar al de prepandemia. En particular, el circulante en poder del público permaneció en niveles mínimos de los últimos 15 años, en tanto los depósitos a la vista se encuentran en valores similares a los del promedio de los últimos años. El bajo nivel de demanda de billetes y monedas está, en parte, vinculado con una mayor demanda relativa de depósitos a la vista, dado el creciente uso de medios de pago digitales verificado en los últimos años (ver gráfico 7.4).

7.1.3. El BCRA elevó en sucesivas oportunidades la tasa de interés de los instrumentos de ahorro en moneda local para apuntalar su demanda

En un escenario en el que la inflación presentó registros más elevados y en línea con el objetivo de garantizar una mayor disponibilidad de instrumentos de ahorro que permitan a los argentinos obtener rendimientos acordes con la evolución de la inflación y del tipo de cambio, el Directorio del BCRA elevó en sucesivas oportunidades las tasas de interés mínimas garantizadas de los depósitos a plazo fijo. Así, el piso para las imposiciones de personas humanas acumuló un aumento de 19 p.p. para el segmento entre $1 y $10 millones y de 16 p.p. para el de menos de $1 millón en lo que va del año, situándose actualmente para ambos tipos de colocaciones en 53% n.a (68% e.a.). Para el resto de los depósitos a plazo fijo del sector privado la tasa mínima garantizada acumuló una suba de 16 p.p. hasta 50% n.a. (63,2% e.a.).

En este contexto, los depósitos a plazo fijo en pesos del sector privado se mantuvieron relativamente estables en términos reales y sin estacionalidad en los primeros cinco meses del año. De este modo, permanecieron en torno a los registros máximos de las últimas décadas (ver Gráfico 7.5). En términos del PIB, el guarismo de mayo se habría mantenido en 6,3%, un registro que también se ubica entre los máximos recientes.

Al analizar la evolución de las colocaciones a plazo, estratificando según nivel de tasa mínima garantizada, se aprecia que las colocaciones de personas humanas de menos de $10 millones a precios constantes presentaron una ligera caída en lo que va del año. En cambio, el resto de los depósitos del sector privado no financiero (aquellos constituidos por personas jurídicas, independientemente del monto, y por personas humanas con colocaciones de más de $10 millones) se mantuvieron relativamente estables.

En particular, los depósitos a plazo de personas jurídicas evidenciaron un aumento promedio mensual del orden del 1,6% s.e. en términos reales durante los primeros cinco meses del año, que estuvo explicado por las mayores tenencias de las empresas (excluyendo las Prestadoras de Servicios Financieros, PSF). Por su parte, las colocaciones de las PSF exhibieron una caída promedio mensual de 1,1% s.e. a precios constantes. Dicha contracción ocurrió en un contexto en el cual el patrimonio de los Fondos Comunes de Inversión de Money Market (FCI MM), principales agentes dentro de las PSF, experimentó una disminución en términos rales en el acumulado del año⁵⁴.

A nivel de instrumentos, los depósitos a plazo fijo ajustables por CER se destacaron por su creciente dinamismo. Así, ganaron participación en el total de instrumentos a plazo, aunque esta todavía sigue siendo acotada (alrededor de 7% del total). El ritmo de crecimiento promedio mensual en lo que va del año de las colocaciones denominadas en UVA fue de 6,4% s.e. a precios constantes, alcanzando un saldo de unos $350.000 millones a mediados de junio y un nuevo máximo histórico en términos reales (ver Gráfico 7.6). La mencionada dinámica se manifestó tanto en las colocaciones en UVA tradicionales como en aquellas con opción de cancelación anticipada, cuyas tasas de expansión promedio mensual del período se ubicaron en 4,4% s.e y 10,2% s.e. en términos reales, respectivamente. Discriminando el saldo por tipo de tenedor se verifica que el impulso provino de las tenencias de personas humanas y, en menor medida, de las empresas (excluyendo las PSF).

Con todo, el agregado monetario amplio M3 privado registró una contracción promedio mensual de 1,2% s.e. a precios constantes en los primeros cinco meses del año y se posicionó 0,7% por debajo del nivel de un año atrás. Como porcentaje del Producto este agregado monetario se ubicó en 16,4%, lo que implicó una caída de 1,6 p.p. respecto a fin del año pasado.

7.1.4. La política crediticia continuó enfocada en los sectores más rezagados y en el desarrollo productivo

La continuidad en el proceso de recuperación de la actividad económica le permitió al BCRA mantener su política de crédito focalizada en los sectores más rezagados y en el desarrollo productivo. La Línea de Financiamiento a la Inversión Productiva (LFIP) continuó siendo la principal herramienta utilizada para canalizar el crédito productivo a las MiPyMEs bajo condiciones favorables⁵⁵.

Desde su implementación, y hasta fines de mayo, los préstamos otorgados en el marco de la LFIP acumularon desembolsos por aproximadamente $2,24 billones desde su puesta en marcha (ver Gráfico 7.7). Esto implicó un aumento de 49,1% respecto al registro de fines de 2021. Al término de mayo, más de 269 mil empresas habían accedido a créditos en el marco de la LFIP. Respecto a los destinos de estos fondos, aproximadamente el 85% del total desembolsado corresponde a la financiación de capital de trabajo y el resto a la línea que financia proyectos de inversión. Recientemente el BCRA dispuso prorrogar la vigencia de la LFIP hasta el 30 de septiembre de 2022 (ver Apartado 5 / Línea de Financiamiento para la Inversión Productiva de MIPyME: renovación y cumplimiento del cupo 2021/2022).

En los primeros cinco meses del año las financiaciones comerciales experimentaron una caída promedio mensual de 0,4% s.e. a precios constantes y en términos interanuales se ubicaron 10,7% por sobre los registros de igual mes del año previo. Al interior de los préstamos comerciales,los adelantos fueron los que mostraron una tasa de variación promedio mensual negativa en términos reales, mientras que los documentos se mantuvieron prácticamente sin cambios a precios constantes.

Cuando analizamos la composición de los préstamos comerciales por tipo de deudor se aprecia que los préstamos a MiPyMEs a precios constantes mostraron una leve tendencia a la baja en el primer trimestre del año, que fue parcialmente revertida durante abril y mayo. De esta forma, en términos interanuales, en mayo el crédito a MiPyMEs se expandió 25,7%. En tanto el financiamiento destinado a grandes empresas se contrajo tanto en el acumulado del año como en la variación interanual (-8,1 s.e.% y -7,0%, respectivamente; ver Gráfico 7.8).

En cuanto a las líneas con garantía real, los préstamos prendarios fueron la única línea que se expandió en términos reales en lo que va de 2022, continuando con la tendencia iniciada a mediados de 2020. En los primeros cinco meses del año la tasa de crecimiento promedio mensual fue de 1,8% s.e. a precios constantes, acumulando en los últimos doce meses una expansión de 41,5%. Por su parte, el saldo de los créditos hipotecarios cayó a un ritmo promedio de 2,5% s.e. mensual en términos reales en los primeros meses del año, registrando una contracción de 15,8% interanual en mayo.

Entre los préstamos asociados al consumo, las financiaciones otorgadas a través de tarjetas de crédito mostraron una disminución promedio mensual de 0,9% s.e. a precios constantes y se encuentran 11,5% por debajo del nivel de un año atrás⁵⁶. Algo similar ocurrió con los préstamos personales, cuya tasa de variación promedio mensual en lo que va del año fue de -1,3% s.e. real y de -3,3% interanual.

Con todo, en términos reales y ajustados por estacionalidad, los préstamos en pesos al sector privado exhibieron entre enero y mayo una caída mensual promedio de 0,9% (+0,4% i.a.; ver Gráfico 7.9). En términos del PIB, el financiamiento bancario en pesos al sector privado ascendió en mayo a 6,6%.

7.1.5. La política cambiaria continuó adecuándose para atender las necesidades de la coyuntura

La política cambiaria llevada adelante por el BCRA en lo que va del 2022 estuvo orientada a preservar los niveles de competitividad externa, readecuando gradualmente la tasa de crawl al ritmo de la inflación en el marco del régimen vigente de flotación administrada (ver Gráfico 7.10). De este modo, se buscó fortalecer la posición de Reservas Internacionales, sobre la base del ingreso genuino de divisas provenientes del sector externo.

En los primeros meses del 2022 tuvieron lugar nuevas modificaciones normativas en materia cambiaria. En primer lugar, se prorrogaron hasta fin de año las condiciones de acceso al mercado de cambios aplicables a pagos de importaciones, la conformidad previa para cursar pagos de endeudamientos financieros del exterior con acreedores vinculados y las normas en materias de refinanciación de pasivos externos⁵⁷. Además, se incorporaron nuevas excepciones al requisito de conformidad previa del BCRA para acceder al mercado de cambios⁵⁸.

Por otro lado, se dispuso clasificar a los importadores cuando se trate de bienes importados para los que se requiera contar con la declaración en el Sistema Integral de Monitoreo de Importaciones (SIMI) y no queden comprendidos en los plazos previstos en la regulación cambiaria. Así, se les asigna una categoría A para el rápido acceso al mercado, en la medida que no superen determinados parámetros de demanda de divisas para importar, y una categoría B que conlleva que las importaciones de bienes asociadas deban ser financiadas como mínimo a un plazo de 180 días corridos a contar desde el registro del ingreso aduanero de los bienes al país. De esta manera, aquellos importadores que durante el año 2021 mostraron un comportamiento para sus compras al exterior alineado con la recuperación de la actividad económica, podrán continuar acompañando el crecimiento durante 2022. Por su parte, aquellos cuya actividad importadora crezca por encima de sus necesidades productivas deberán atenderlas obteniendo financiamiento extra.

Con posterioridad la normativa se fue perfeccionando, mediante la incorporación de excepciones y el diseño de marcos regulatorios particulares para las importaciones vinculadas a ciertas actividades productivas⁵⁹. En línea con lo anterior, y contemplando el ciclo habitual del comercio de esta actividad, se estableció que las empresas agrícolas podrán financiar parte del incremento anual de sus importaciones de fertilizantes y fitosanitarios, como mínimo, por 90 días corridos a contar desde el registro de ingreso aduanero, en lugar de los 180 días que habrían correspondido cuando el SIMI que se les haya asignado sea categoría B⁶⁰. Finalmente, con el objetivo de mejorar el acceso de divisas a sectores que alertaban la falta de insumos esenciales, se flexibilizaron las condiciones de acceso al mercado de cambios para las importaciones vinculadas a ciertos sectores productivos⁶¹.

Por otra parte, con el objetivo de orientar los flujos de capitales hacia la economía real, se determinó la creación de los regímenes de acceso a divisas para la producción incremental de petróleo y gas natural, en pos de generar certidumbre e incentivos para fomentar las inversiones y el incremento de la producción del sector hidrocarburífero⁶². A su vez, a inicios de junio se eximió a las personas humanas del requisito de liquidar en pesos las exportaciones de servicios vinculados a la economía del conocimiento por hasta US$12.000 anuales y para empresas del sector para pagos salariales por un porcentaje del incremento de las ventas externas que realicen este año respecto de 2021⁶³.

Por último, a fines de junio el BCRA adaptó el sistema de pagos del comercio exterior con el objetivo de responder a las necesidades extraordinarias de divisas para atender la importación de energía⁶⁴. Así, se extendió hasta septiembre del 2022 el sistema de financiación de importaciones realizadas bajo Licencia No Automática y de servicios. Además, se limitaron ciertas condiciones correspondientes a las categorías SIMI que se habían flexibilizado en los últimos meses, mientras que se mejoraron las condiciones de acceso al mercado de cambios para las pequeñas y medianas empresas. Asimismo, se equiparó el tratamiento de las importaciones de servicios a la de los bienes, permitiendo el acceso al mercado por el mismo monto que en 2021 y, en caso de superar el importe establecido, teniendo que financiar el saldo a un plazo de 180 días corridos como mínimo. Finalmente, se estableció una regla que permite pagar el 80% de las importaciones de bienes de capital en puerto de origen y el 20% restante con la nacionalización. Complementariamente, se facilitó la prefinanciación de exportaciones con el objetivo de acelerar el ingreso de divisas, especialmente del complejo cerealero.

En este contexto, el saldo de las Reservas Internacionales se ubicó al 24 de junio en US$38.006 millones, lo que implicó una caída de US$1.656 millones en lo que va del año. Sobre esta dinámica impactaron el primer desembolso del FMI en el marco del PFE que se realizó a fin de marzo por US$9.650 millones, los pagos de capital a dicho organismo por US$6.863 millones y de intereses por US$731 millones en el acumulado del año (un impacto neto positivo de US$2.056 millones). La compra neta de divisas al sector privado también contribuyó al crecimiento de las Reservas Internacionales. Estos factores de expansión fueron más que compensados por el aporte negativo de otras operaciones del sector público, el cambio en la valuación de los activos externos netos y pagos a otros organismos internacionales (ver Gráfico 7.11).

7.2. Perspectivas de política monetaria para lo que resta del año

Para lo que resta del año se espera que la actividad económica continúe con el proceso de crecimiento en marcha, respaldada por una mejor situación sanitaria y por las políticas de estímulo implementadas por el Gobierno Nacional y el BCRA. También contribuirá al dinamismo de la economía la gradual recuperación de los sectores más rezagados, específicamente de los servicios, a medida que recompongan los niveles de actividad prepandemia.

La aceleración de la inflación observada a fines del primer trimestre fue, en gran parte, fruto de un shock de oferta internacional que afectó especialmente a los precios de los alimentos y la energía, causado por la guerra en Ucrania, a lo que se sumó la concentración de incrementos en precios de bienes y servicios regulados y aumentos estacionales. Estas características le confieren una naturaleza parcialmente transitoria a este shock, por lo que es esperable una gradual moderación en la tasa de inflación, hecho que ya comenzó a verificarse.

El BCRA, en coordinación con el Gobierno Nacional, están utilizando todas sus herramientas para contribuir a morigerar los efectos de segunda vuelta sobre la inflación del shock de commodities. En particular, la determinación de los incrementos adecuados de la tasa de interés frente a un shock de oferta negativo requiere de una calibración diferente a la derivada de un shock de demanda, ya que el objetivo es limitar los efectos de segunda ronda del incremento inicial de precios, preservar la estabilidad monetaria y cambiaria, y proteger el ahorro en pesos de las y los argentinos, evitando incentivos que aceleren la dolarización. Si bien la suba de tasas de interés impactará sobre el costo de esterilización, se estima que este sea relativamente acotado. Asimismo, los instrumentos de esterilización de mayor plazo creados este año le permitirán al BCRA mantener una combinación de pasivos remunerados de corto y mediano plazo. Aun contemplando el efecto de la suba de tasas de interés, en un contexto de menores necesidades de esterilización, durante 2022 los pasivos remunerados se reducirían en términos el PIB.

Por su parte, la política cambiaria seguirá estando orientada a preservar los niveles de competitividad externa y propiciar la acumulación de reservas internacionales, sobre la base del ingreso genuino de divisas provenientes del sector externo. Así, el BCRA continuará readecuando gradualmente la tasa de variación del tipo de cambio nominal a un ritmo acorde con la inflación doméstica. Por otro lado, el BCRA seguirá llevando adelante una gestión prudente del marco normativo vigente, adaptándolo a las necesidades de la coyuntura, de manera de preservar la estabilidad monetaria y cambiaria. En la medida que las condiciones macroeconómicas lo permitan se irán flexibilizando las regulaciones, con el objetivo de mantener en el mediano y largo plazo un conjunto de normativas macroprudenciales compatibles con la dinamización de los flujos de capitales orientados a la economía real.

En el mediano plazo, el sostenido crecimiento de la actividad económica y una moderación en la tasa de inflación darán lugar a una mayor demanda de saldos monetarios reales. Luego de dos años en los que el Banco Central asistió excepcionalmente al Tesoro para enfrentar las necesidades derivadas de hacer frente a la pandemia, sin acceso al financiamiento externo y con un mercado de capitales doméstico en reconstrucción, los avances logrados por el Gobierno Nacional en la normalización del mercado de deuda en pesos y las perspectivas de financiamiento externo por parte de los organismos multilaterales y bilaterales plantean un escenario con una reducción significativa de la asistencia financiera al Tesoro. En esta nueva etapa, es esperable que el esfuerzo de esterilización monetaria se vaya reduciendo. Ello favorecerá que la demanda de base monetaria sea provista por los intereses asociados a los pasivos remunerados del BCRA y, potencialmente, por una reducción de su stock. No obstante, el BCRA mantendrá una administración prudente de los agregados monetarios, esterilizando eventuales excedentes de liquidez, de manera de preservar el equilibrio monetario.

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Apartado 1 / Medidas fiscales frente al impacto inflacionario de las materias primas

Las medidas en respuesta a la pandemia, junto con el impacto recesivo de aquella, llevaron a fuertes incrementos del déficit fiscal y de la deuda pública en 2020 en la mayoría de los países. Ello fue aún más marcado en las economías avanzadas, con mayor espacio fiscal (ver Gráficos 1 y 2). En 2021, la recuperación de la economía global permitió que muchos países iniciaran procesos de consolidación fiscal, mientras la inflación creciente comenzaba a alejar el escenario de tasas de interés bajas. La reducción de los desequilibrios fiscales es especialmente desafiante para los países en desarrollo, que además deben lidiar con las “cicatrices” de la pandemia en la distribución del ingreso, con el cambio climático y la digitalización, en un contexto en el que las condiciones financieras internacionales están impactando negativamente en el costo y el acceso al financiamiento.

En este ambiente de múltiples desafíos para las finanzas públicas irrumpió la invasión rusa a Ucrania, que derivó en una fuerte suba de los precios de la energía y de los alimentos. Los precios de las materias primas venían mostrando una tendencia creciente durante 2021 ante la recuperación de la actividad económica y los problemas en las cadenas de suministro. La guerra exacerbó esta dinámica: tras el inicio del conflicto bélico los precios de la energía, granos, aceites y fertilizantes prácticamente se duplicaron desde los niveles de prepandemia (en el caso de los fertilizantes el incremento fue de 207%; ver Gráfico 3).

Fuente: BCRA en base a datos de Banco Mundial.

El alza de estos precios tiene un impacto directo en los ingresos reales de los hogares, en particular, de los países emergentes y, más aún, en los países en desarrollo de bajos ingresos, donde los alimentos tienen un mayor peso en las canastas de consumo. En los países avanzados, los alimentos representan en promedio 16% del gasto de los hogares, participación que sube a cerca de 25% en Latinoamérica y Asia emergente y a 40% en los países del África Subsahariana (ver Gráfico 3). Asimismo, esta problemática se traslada también al interior de cada país, donde los hogares de menores ingresos suelen tener una mayor participación de los alimentos en sus gastos. Según el Banco Mundial, los niveles de hambre siguen siendo alarmantemente altos. En 2021, superaron todos los récords anteriores, con cerca de 193 millones de personas con inseguridad alimentaria aguda, casi 40 millones más que durante el máximo anterior en 2020³.

Junto con la respuesta de política monetaria detallada en el Capítulo 2. Contexto Internacional, numerosos países tomaron medidas para suavizar el impacto del alza de los precios de la energía y los alimentos en el gasto de los hogares más vulnerables. De acuerdo con un relevamiento realizado por el FMI sobre 134 países (entre enero y marzo de este año), los gobiernos tomaron principalmente medidas por el lado del gasto y la política de ingresos, y por el de los impuestos, mientras que las restricciones a las exportaciones y los préstamos o garantías a los productores de energía y/o alimentos fueron poco utilizados. En el caso de las medidas de gasto y política de ingresos, se destacaron el congelamiento de precios y los precios subsidiados (implementados por un 22% de los países), los subsidios directos a las empresas productoras de alimentos y energía (12%) y las transferencias focalizadas de dinero (7%). En el caso de las medidas impositivas, se destacaron las reducciones de impuestos al consumo, como IVA, internos y a los combustibles (utilizadas por un 28% de los países), del impuesto a las ganancias (15%) y de los aranceles a la importación (10%; ver Gráfico 4). Los países avanzados, con mayor espacio fiscal, tomaron un mayor número de medidas que sus pares emergentes y en desarrollo. En el caso de Latinoamérica y el Caribe, cerca de un 40% de los países aplicaron medidas, predominando las reducciones de impuestos, con un costo fiscal estimado promedio para 2022 de 0,3% del PIB⁴.

La posibilidad de sostener estas medidas para morigerar la pérdida de poder adquisitivo de los hogares dependerá de la duración del conflicto bélico y del espacio fiscal de cada país. La focalización de la ayuda hacia los hogares más vulnerables ayudaría a reducir el impacto fiscal y otorgaría mayor margen de maniobra a las cuentas públicas. Por otra parte, los exportadores netos de materias primas estarán en una mejor posición para lidiar con este desafío por la potencial mejora directa o indirecta de los ingresos públicos. La distorsión sobre los incentivos de productores y consumidores que algunas de estas medidas generan, restringiendo la oferta (por ej., restricciones a las exportaciones) e incentivando su demanda (por ej., subsidios generalizados), podría estimular más el alza de los precios de las materias primas, y constituye otro factor que puede pesar en su sostenibilidad. Mientras dure el conflicto bélico sería deseable una coordinación global de las respuestas nacionales, incluyendo un mayor involucramiento de los organismos multilaterales, que permita estimular la oferta mundial de estos productos y una mayor disponibilidad de alimentos en los países más vulnerables.

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Apartado 2 / Empleo e ingresos: a dos años del inicio de la pandemia

Durante el cuarto trimestre de 2021¹³ la tasa de empleo no sólo superó el nivel previo a la pandemia de COVID-19, sino que se situó en el valor más alto (43,6%) de la nueva serie¹⁴ de la Encuesta Permanente de Hogares (EPH) del Instituto de Estadísticas y Censos (INDEC). Distintas dinámicas, a nivel de categorías laborales, grupos etarios y género, entre otras, han llevado a cambios de composición dentro del empleo en Argentina.

A modo de ejemplo, el empleo asalariado formal (con descuento jubilatorio) ha ganado peso (2,1 p.p.) dentro del empleo total, si comparamos el cuarto trimestre de 2021 con el mismo trimestre de 2019. Tanto el empleo formal privado (1,1 p.p.) como el empleo público (1,0 p.p.) han contribuido en este sentido. Como contraparte se observa una caída dentro del empleo asalariado informal (-1,8 p.p.) y en menor medida (-0,3 p.p.) dentro del trabajo independiente (patrón y cuentapropia; ver Gráfico 1).

Fuente: BCRA en base a EPH de INDEC.

En lo que respecta al rango etario y al género se observa una mayor concentración del empleo dentro de la franja entre 30 y 64 años tanto en hombres (+1 p.p.) como mujeres (+0,4 p.p.) reduciéndose de esta manera la participación de las y los adultos mayores (-0,8 p.p.) y las y los jóvenes (-0,6 p.p.; ver Gráfico 1).

Para el mismo período, se observa una caída de los ingresos reales totales per cápita (IRTPC). Esta merma se explica en su totalidad por la baja de los ingresos reales no laborales per cápita (IRNLPC), ya que los ingresos laborales reales per cápita (IRLPC) crecieron. Analizando la evolución de los IRLPC y IRNLPC desde el cuarto trimestre de 2019 hasta el de cuarto de 2021¹⁵, se puede identificar que luego del impacto de la pandemia los IRLPC se han recuperado superando en un 2% el nivel del cuarto trimestre de 2019 (ver Gráfico 2). Por el contrario, los IRNLPC han caído un 17,4% en el mismo período. La suma de ambos efectos explica la caída de 5,4% los IRTPC durante el período bajo análisis.

Fuente: BCRA en base a EPH de INDEC.

Los principales rubros que han contribuido a la caída de los IRNLPC (-17,4%) fueron: las jubilaciones o pensiones (-11,1 p.p.), las indemnizaciones (-3,6 p.p.), las cuotas alimentarias (-2,2 p.p.), el alquiler de propiedades (-2,2 p.p.) y los intereses por inversiones (-0,7). Los subsidios o ayuda social (+1,8 p.p.) y las ganancias de negocios (+0,7 p.p.) contribuyeron, por otro lado, a compensar parcialmente la caída.

La variación del IRLPC (2,0%) y el IRTPC (-5,4%) no se ha dado de forma homogénea a través de los distintos deciles de ingresos¹⁶. En ambos casos se observa un efecto redistributivo: variaciones reales positivas dentro de los cuatro deciles más bajos y variaciones reales negativas dentro de los seis deciles de mayores ingresos (ver Gráfico 3).

Esta situación se condice con la caída del Coeficiente de Gini (-0,026 puntos para el período) detallada en el último informe “Evolución de la distribución del ingreso (EPH)” de abril de 2022 publicado por el INDEC. A su vez, las variaciones del IRTPC a través de los deciles también explican por qué a pesar de tener una caída promedio de -5,4% durante el período en análisis, la pobreza se redujo entre el cuarto trimestre de 2019 (38,3%) y el cuarto trimestre de 2021 (36,3%).

El fenómeno de aumento de los IRTPC en los deciles de ingresos bajos también resulta consistente con la necesidad de estos hogares de reforzar sus ingresos en un contexto en el cual, durante la pandemia, se había observado una caída de los salarios reales. Las y los nuevos trabajadores lograron obtener empleos más que compensando la salida del mercado laboral de las y los adultos mayores debido a la pandemia¹⁷. Gradualmente se observó una recuperación de los ingresos laborales reales, alcanzando hacia fines de 2021 niveles levemente superiores a los de fines de 2019.

De acuerdo con lo analizado en este apartado se puede concluir que, para el período analizado, el mercado laboral en su conjunto mostró una sólida recuperación luego de la pandemia. En términos de ocupación, el empleo alcanzó el máximo de la nueva serie de EPH con un mayor peso del empleo formal (personas asalariadas con descuento jubilatorio). Desde una perspectiva de ingresos laborales reales, éstos lograron superar el nivel previo al inicio de la pandemia. A su vez, a pesar de la caída promedio de los ingresos totales reales, el rol de los subsidios y la ayuda social permitieron que el impacto no recaiga sobre los deciles de más bajos ingresos de la población.

Finalmente, es importante remarcar dos aspectos relevantes para tener en cuenta. El primero de ellos es que la situación del mercado laboral en general, pero principalmente de los ingresos reales de la población, se encontraba en una situación delicada previo al inicio de la pandemia, es decir en el cuarto trimestre de 2019. Es por esto, que por más que suene alentador haber recuperado los niveles prepandemia, aún queda mucho espacio para la mejora tanto en términos de formalización del empleo como de aumento del poder adquisitivo de la población. El segundo aspecto está directamente relacionado con la actual evolución de precios: la aceleración inflacionaria durante los primeros meses de 2022 posiblemente haya afectado los ingresos reales de la población más vulnerable, dando sustento a las medidas de refuerzo de ingresos de los hogares que tomó el gobierno en los meses recientes (Ver Apartado Medidas tomadas para refuerzo de ingresos).

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Apartado 3 / Medidas tomadas para reforzar ingresos

Las mayores presiones inflacionarias derivadas del shock externo asociado con la guerra en Ucrania, han afectado el poder adquisitivo de los ingresos a nivel doméstico, generando dificultades en algunos sectores para acceder a la canasta básica. Frente a estas circunstancias extraordinarias, el Gobierno Nacional dispuso una expansión del apoyo social dirigido a los hogares en situación más vulnerable, con el objetivo de reforzar sus ingresos, al tiempo que se sostiene la recuperación económica, en el marco del programa acordado con el Fondo Monetario Internacional (FMI).

Esta política de ingresos forma parte de los esfuerzos realizados por el Gobierno de favorecer la recuperación de los ingresos reales de los hogares de los deciles más bajos de ingresos tras años de crisis (ver Apartado 2 / Empleo e ingresos: a dos años del inicio de la pandemia), entendiendo que resulta importante para la estabilidad y para apuntalar el crecimiento económico con inclusión social³².

En efecto, con el cambio de gestión en diciembre de 2019, el Gobierno Nacional buscó revertir la pérdida del poder adquisitivo de los haberes previsionales observada en los años previos. Así, el Gobierno otorgó³³ dos bonos a jubilados y pensionados en diciembre de 2019 y enero de 2020 para los perceptores del haber mínimo, y un bono, por única vez en diciembre, por cada hijo o hija para quienes perciben la Asignación Universal por Hijo (AUH) y por Embarazo (AUE). Por otro lado, en el marco del Plan Argentina contra el hambre³⁴, el Gobierno ideó la Tarjeta Alimentar, que en un primer momento estipulaba $6.000 mensuales para los hogares con menores de 6 años. La tarjeta permitió a las familias en situación de vulnerabilidad adquirir alimentos en cualquier comercio y su objetivo es garantizar el acceso a la canasta básica alimentaria.

A partir de marzo de 2020, el Gobierno desplegó una batería de programas con el fin de morigerar los efectos de la pandemia. En primer lugar, impulsó en muy corto plazo un Ingreso Familiar de Emergencia (IFE)³⁵ que ejecutó la Administración Nacional de la Seguridad Social (ANSeS). El IFE fue una prestación monetaria no contributiva de carácter excepcional, que buscó proteger los ingresos de las familias argentinas ante la pérdida o disminución de sus ingresos por la situación de emergencia sanitaria generada por el COVID-19. La medida cubrió un universo de aproximadamente 8.970.000 personas. Las personas beneficiarias fueron aquellas desocupadas o con empleo informal, así como monotributistas sociales y personas trabajadoras de casas particulares.

En segundo lugar, ampliando las políticas de transferencia directa de ingresos, el Gobierno otorgó un bono³⁶ extraordinario para perceptores de Asignación Universal por Hijo/a (AUH) y Asignación Universal por Embarazo (AUE) a aproximadamente 4 millones de niños, niñas y adolescentes. También se acordó un bono similar para casi 600 mil titulares de planes sociales como Hacemos Futuro y perceptores del Salario Social Complementario. Además, se otorgó un bono extraordinario para personas jubiladas y pensionadas, específicamente para aquellas que cobran un sólo haber, que alcanzó a más de 4,3 millones de personas. A esto se sumó una política de alivio de las deudas mantenidas con la propia ANSeS.

En tercer lugar, el Gobierno colaboró con las empresas del sector privado a través de la implementación de la Asistencia de Emergencia al Trabajo y a la Producción (ATP). El programa ATP³⁷ incluyó una serie de beneficios: se postergó o redujo hasta el 95% del pago de las contribuciones patronales al Sistema Integrado Previsional Argentino (SIPA); se implementó un salario complementario que pagó el Estado a ciertos trabajadores y trabajadoras en relación de dependencia del sector privado; y se otorgaron créditos a tasa cero para personas monotributistas y autónomos, así como crédito a tasa subsidiada para empresas. Particularmente, el último ATP pagado en el año 2020 incluyó a 563.312 trabajadores de 33.873 empresas³⁸. Por último, también se llevó adelante un incremento en el monto del seguro de desempleo³⁹.

A medida que los efectos sobre los sectores productivos se fueron disipando, la campaña de vacunación cubrió una proporción significativa de la población y la actividad económica se fue recuperando, las políticas se fueron focalizando en aquellas personas vinculadas con sectores aún afectados por la pandemia para sostener las fuentes de trabajo. El Programa⁴⁰ de Recuperación Productiva (RePro2) continuó brindando ayuda a empresas que vieron afectada su actividad a raíz de la pandemia con el fin de sostener el empleo privado⁴¹. Respecto al programa Potenciar Trabajo⁴², el mismo tiene como objetivo contribuir a mejorar el empleo a través del desarrollo de proyectos productivos, comunitarios y de capacitación, con el fin de promover la inclusión social plena para personas que se encuentren en situación de vulnerabilidad social y económica. En el marco del compromiso del Gobierno Nacional de transformar progresivamente los planes sociales en trabajo registrado, el Estado otorga incentivos a empleadores para que incorporen a beneficiarios del Plan como empleados y empleadas registradas⁴³.

A partir del segundo trimestre de 2021, se adoptaron una serie de medidas excepcionales con el fin de mitigar los efectos económicos provocados por la segunda ola de la pandemia y reforzar la protección económica y social de los sectores más carenciados. Así, se amplió⁴⁴ la cobertura de la Tarjeta Alimentar hasta niñas y niños de 14 años, mujeres embarazadas, madres y padres de hijos con discapacidad, estos sin límite de edad, y madres con siete o más hijos de hasta 14 años inclusive. A su vez, se realizaron nuevos pagos extraordinarios a beneficiarios y beneficiarias de jubilaciones y pensiones de menores ingresos⁴⁵, se otorgó un subsidio extraordinario de $15.000 para titulares de Asignación Universal por Hijo (AUH) y personas monotributistas A y B titulares de Asignaciones Familiares, residentes del Área Metropolitana de Buenos Aires (AMBA)⁴⁶. Asimismo, se estableció un complemento mensual a la asignación familiar por hijo/a de trabajadores/as formales dependiendo de a que rango de ingresos pertenezcan⁴⁷.

Tras la aceleración de la inflación en los primeros meses del presente año producto del shock externo, durante el transcurso del segundo trimestre, se han otorgado nuevamente asignaciones⁴⁸ para los trabajadores y las trabajadoras informales, personas desocupadas o sin ingresos, empleadas en casas particulares, monotributistas, jubiladas y pensionadas para reforzar la política de ingresos y evitar que el shock que está viviendo el mundo, y la Argentina, tenga efectos nocivos sobre la desigualdad. Además, a partir de mayo de 2022 se aumentó el monto de la tarjeta Alimentar en un 50%⁴⁹.

Como se ha descripto previamente, los principales programas de asistencia a personas tuvieron un gran protagonismo en los últimos años. De acuerdo con la información que surge de la ejecución física del Presupuesto Nacional se puede dar cuenta del incremento en la cobertura y expansión de dichos programas (ver Cuadro 1).

Asimismo, a partir de la información sobre Crédito y Gasto del Presupuesto de la Administración Pública Nacional, se puede verificar la ejecución financiera de cada uno de los programas presupuestarios (ver Gráfico 1)

En conclusión, desde fines de 2019 el Gobierno Nacional tomó una serie de medidas para sostener los ingresos reales de las familias, ante la compleja situación macroeconómica con la que finalizó la anterior gestión. Luego, durante la pandemia de COVID-19 generó los mecanismos para apoyar a trabajadores y trabajadoras —tanto formales como informales—, empresas y a la sociedad general para mitigar sus efectos nocivos. A medida que los efectos negativos de la pandemia se fueron disipando el Gobierno focalizó su atención en la población en situación de mayor vulnerabilidad o vinculada a los sectores productivos que demoraron más en recuperarse de la pandemia. En la actualidad, frente al inicio del conflicto bélico entre Rusia y Ucrania y sus efectos inflacionarios como resultado de la disrupción de las cadenas productivas, el Gobierno reforzó los ingresos de dicha población con una serie de medidas urgentes y excepcionales (ver Apartado 4 / Evolución reciente de los precios de los alimentos).

Hacia delante se espera que, en el marco del Programa de Facilidades Extendidas con el FMI, la consolidación de una mayor estabilidad macroeconómica favorecerá el crecimiento económico y la baja gradual en la inflación, permitiendo al Gobierno transformar progresivamente estas herramientas de sostenimiento de ingresos en apoyo al crecimiento del empleo privado formal.

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Apartado 4 / Evolución reciente de los precios de los alimentos

EEn los primeros meses de 2022 se produjo a nivel doméstico una significativa aceleración en los precios de los alimentos y bebidas (AyB), los cuales alcanzaron tasas de variación muy elevadas en términos históricos. En enero y febrero se produjo un fuerte incremento en las verduras y frutas debido a factores climáticos que afectaron transitoriamente a la oferta (ver IPOM marzo de 2022). En marzo y abril la aceleración se concentró en el resto de los AyB. Este comportamiento obedeció principalmente al conflicto bélico entre Rusia y Ucrania que provocó un fuerte impulso sobre las cotizaciones internacionales de las materias primas desde fines de febrero, exacerbando la tendencia ascendente que ya evidenciaban desde mediados de 2020. Ese episodio impactó sobre los precios de los alimentos y de la energía, incrementando las tasas de inflación internacional y poniendo en riesgo la seguridad alimentaria a nivel global (ver Gráfico 1 y Capítulo 2. Contexto Internacional).

En Argentina, el shock externo produjo una nueva aceleración de los precios de los AyB que, en el marco de una elevada inercia inflacionaria, se extendió rápidamente a la mayoría de los bienes y servicios de la canasta de consumo. Si bien en conjunto los AyB incrementaron significativamente su ritmo de suba en los primeros meses del año, la evolución ha sido diferente entre los que componen la categoría Núcleo, con una aceleración difundida en marzo y abril, y los que pertenecen a la categoría Estacionales (frutas, verduras y hortalizas), que se desaceleraron luego de un primer bimestre en el que fueron afectados por problemas transitorios en la oferta.

Respecto a la aceleración de los AyB no alcohólicas que componen la categoría Núcleo, si bien fue difundida, puede observarse cierta heterogeneidad en el ritmo de suba promedio entre los principales agrupados (ver Gráfico 2). La clase del IPC nacional que acumuló mayores incrementos en el segundo bimestre del año fue Pan y cereales (21,8% acum., 10,4% promedio mensual, +6,3 p.p. respecto al promedio del primer bimestre), afectado por el significativo aumento en el precio internacional del trigo, cultivo en el que Ucrania se destaca como uno de los principales productores y exportadores a nivel global.

En segundo lugar, traccionados por el aumento en el costo internacional del maíz, principal insumo para forraje, se destacaron los incrementos en Leches, productos lácteos y huevos (16,7% acum., 8,0% promedio, +3,2 p.p.) y en las Carnes y derivados (16,6% acum., 8,0% promedio, +4,5 p.p.).

Por último, las clases que subieron menos que el promedio de los AyB de la categoría Núcleo fueron: Azúcar, dulces y otros (13,6% acum., 6,6% promedio, +2,6 p.p.), Aceites, grasas y manteca (12,3% acum., 6% promedio, +2,0 p.p.) y Bebidas no alcohólicas (9,4% acum., 4,6% promedio, +0,9 p.p.). En el caso de los aceites, el fideicomiso surgido del acuerdo entre las empresas del sector y el Gobierno nacional en diciembre de 2020 y renovado en febrero de 2022⁵³ contribuyó a desvincular parcial y transitoriamente la evolución del precio doméstico respecto al internacional, teniendo en cuenta que fue uno de los agrupados que más subieron a nivel global en los últimos años (ver Gráfico 1).

En mayo, a medida que los efectos del shock internacional fueron moderándose, se verificó una incipiente desaceleración de los AyB a nivel doméstico. Entre los agrupados que más aminoraron sus incrementos se encuentran los que habían liderado la aceleración del segundo bimestre: Pan y cereales (4,7% en mayo, -5,7 p.p. respecto al promedio segundo bimestre), Leches, Productos lácteos y huevos (4,4%, -3,6 p.p.) y las Carnes y derivados (6,2%, -1,8 p.p.).

Con un mayor nivel de desagregación, analizando los precios medios de 50 AyB publicados por INDEC para GBA, se observa desde febrero un incremento en el porcentaje de artículos que subieron más de 4% mensual (como sugiere la mayor participación de las barras celeste, azul y roja en el Gráfico 3). Ese comportamiento fue similar al observado en episodios de depreciación de la moneda (ver 2018 y 2019), pero en este caso en un período de subas moderadas del tipo de cambio nominal. En mayo, luego de que el efecto del shock internacional se fue moderando, se verificó una reducción en el porcentaje de artículos que subieron por encima del 8%.

Como se observa en la Tabla 1, dentro de este grupo de 50 AyB, los que acumularon durante marzo y abril incrementos mayores a los del promedio de los AyB que pertenecen a la Núcleo (8,0%) fueron los siguientes 15 artículos:

• Subas mayores a 12% (promedio mensual): pan de mesa, pan francés tipo flauta, huevos de gallina, harina de trigo común 000 y pollo entero,
• Subas de entre 10% y 12%: café molido, azúcar, leche fresca entera en sachet, queso cremoso y filet de merluza fresco,
• Subas de entre 8% y 10%: fideos secos tipo guisero, manteca, vino, hamburguesas congelada y paleta.

En mayo, en contraste, se observaron desaceleraciones en la mayoría de estos 15 ítems seleccionados, con solo dos excepciones (Café molido y Azúcar).